記者 | 周小飏 江帆

編輯 | 張慧

七月底的南方天氣多變，四處充盈著豐沛的水汽與刺眼的光線，成群的蜻蜓貼人飛行。

在毗鄰長(zhǎng)江海運(yùn)碼頭的張家港保稅區(qū)內(nèi)，一條連接碼頭和倉(cāng)庫(kù)的傳送帶正在勻速轉(zhuǎn)動(dòng)，上面堆滿了從澳大利亞“不遠(yuǎn)萬(wàn)里”來(lái)到中國(guó)的高純度鋰輝石。

這些銀白色粉末將在這間工廠進(jìn)行礦石提鋰，最終加工包裝成碳酸鋰產(chǎn)品，除了供應(yīng)國(guó)內(nèi)，還遠(yuǎn)輸日韓。

“（碳酸鋰）看起來(lái)就像面粉一樣。”在成品倉(cāng)庫(kù)里，天齊鋰業(yè)（江蘇）有限公司總經(jīng)理倪鴻德如此描述這種產(chǎn)品。

它們是鋰電池制造所需的必備原料。新能源時(shí)代的到來(lái)、尤其是新能源電動(dòng)車(chē)?yán)顺焙魢[而至，讓它們變得炙手可熱，也讓生產(chǎn)商天齊鋰業(yè)股份有限公司（002466.SZ，下稱(chēng)天齊鋰業(yè)）名聲大噪。

近年來(lái)，天齊鋰業(yè)接連以大手筆舉債并購(gòu)擴(kuò)張，改變了全球鋰供應(yīng)格局。按營(yíng)收計(jì)算，其已成為僅次于美國(guó)雅寶集團(tuán)（下稱(chēng)雅寶）的全球第二大鋰業(yè)供應(yīng)商。

但買(mǎi)礦就像賭石，行情有起有落。

目前，鋰產(chǎn)業(yè)下游遇冷、產(chǎn)品價(jià)格下跌，與此同時(shí)，連本帶利的并購(gòu)債務(wù)擺在天齊鋰業(yè)面前，財(cái)務(wù)成本驟增。

首次擴(kuò)張

七年前，張家港工廠在當(dāng)時(shí)的東家澳大利亞銀河資源有限公司（Galaxy Resources，下稱(chēng)銀河資源）管理下，發(fā)生了一場(chǎng)事故，這導(dǎo)致剛跳槽至此的倪鴻德心中很是苦悶。

但事情很快迎來(lái)了轉(zhuǎn)機(jī)。2015年，天齊鋰業(yè)斥資7170萬(wàn)美元，成為了這家連年虧損工廠的新主人。

天齊鋰業(yè)的前身是四川省一家縣級(jí)國(guó)有小礦廠，成立于1992年，名為射洪鋰業(yè)。2004年，跟射洪鋰業(yè)有鋰礦貿(mào)易往來(lái)的蔣衛(wèi)平，將其接手，之后改名為天齊鋰業(yè)。

張家港工廠被天齊鋰業(yè)收購(gòu)后，進(jìn)行了自動(dòng)化改造，目前全年可實(shí)現(xiàn)產(chǎn)量1.85萬(wàn)噸，超過(guò)1.7萬(wàn)噸的設(shè)計(jì)產(chǎn)能。

天齊鋰業(yè)稱(chēng)，這是目前全球僅有的全自動(dòng)電池級(jí)碳酸鋰生產(chǎn)基地。

該生產(chǎn)基地只是天齊鋰業(yè)全球版圖的一部分。在買(mǎi)下銀河資源這條碳酸鋰生產(chǎn)線前，天齊鋰業(yè)還并購(gòu)了澳大利亞泰利森。

這才是天齊鋰業(yè)從中國(guó)地方民企成為全球鋰業(yè)大佬的最關(guān)鍵一役。

有不愿具名的業(yè)內(nèi)人士對(duì)界面新聞稱(chēng)，此前，全球最大的五家鋰企業(yè)分別為智利化工礦業(yè)公司（SQM）、雅寶、澳大利亞泰利森、美國(guó)FMC和澳大利亞Orocobre。這五家企業(yè)擁有的“四湖一礦”，提供了全球80%-90%鋰資源，擁有絕對(duì)的議價(jià)能力。

泰利森是目前全球最大的固體鋰礦擁有者及供應(yīng)商，擁有全球儲(chǔ)量最大、品質(zhì)最好的鋰輝石礦格林布什礦（Greenbushes）。

鋰輝石礦及含鋰鹽湖鹵水處于產(chǎn)業(yè)鏈的上游，是生產(chǎn)鋰產(chǎn)品的最初原料。通過(guò)礦石提鋰或鹽湖提鋰的方式，生產(chǎn)出工業(yè)級(jí)碳酸鋰，并以此為原料生產(chǎn)氫氧化鋰、電池級(jí)碳酸鋰、氯化鋰。之后，再延伸到鋰基脂、鋰電池正極材料、金屬鋰產(chǎn)品等下游領(lǐng)域。

據(jù)美國(guó)地質(zhì)調(diào)查局（USGS）2018年的統(tǒng)計(jì)數(shù)據(jù)，中國(guó)的鋰資源以鹽湖型為主，鋰儲(chǔ)量約320萬(wàn)噸，約占全球總儲(chǔ)量的22.9%，位列第二，但囿于開(kāi)采技術(shù)和成本，中國(guó)目前鹽湖提鋰的比例很小。這造成中國(guó)對(duì)海外固體鋰礦極度依賴(lài)，85%以上依靠進(jìn)口，且?guī)缀醵紡奶├M(jìn)口。

2012年8月底，因覬覦泰利森的鋰輝石礦，雅寶下屬全資子公司洛克伍德對(duì)泰利森發(fā)起收購(gòu)，出價(jià)45.54億元。

如果這項(xiàng)收購(gòu)成功，外資對(duì)鋰礦的上游壟斷加強(qiáng)，意味著中國(guó)鋰企業(yè)的議價(jià)權(quán)更受轄制。

在三個(gè)月內(nèi)，天齊鋰業(yè)發(fā)起了突襲收購(gòu)。它通過(guò)其香港子公司——天齊集團(tuán)香港有限公司（下稱(chēng)天齊香港公司）在澳大利亞二級(jí)市場(chǎng)的操作，成為泰利森第二大股東，具有并購(gòu)否決權(quán)。

在獲得中投集團(tuán)為主的財(cái)團(tuán)注資支持后，天齊香港公司又通過(guò)在港債券融資，募齊了約38.76億元的收購(gòu)資金，成為這場(chǎng)收購(gòu)最后的贏家，成功實(shí)現(xiàn)了對(duì)泰利森的控股。

天齊鋰業(yè)也因此成為僅次于雅寶和SQM的第三大鋰生產(chǎn)商，改變了其一直依賴(lài)進(jìn)口鋰礦石的局面。

二輪豪賭

擁有泰利森的優(yōu)質(zhì)上游資源后，天齊鋰業(yè)的原材料成本低于同行。

前述匿名鋰行業(yè)人士對(duì)界面新聞?dòng)浾叻Q(chēng)，行業(yè)鋰精礦的平均成本約600美元／噸，天齊鋰業(yè)的成本約500美元左右／噸，僅原材料成本比同行低17%。

但是泰利森的剩余開(kāi)采年限只有16年。

天齊鋰業(yè)另有一處礦藏位于四川雅江措拉，但這是一個(gè)儲(chǔ)備礦藏。此外，它還持有西藏礦業(yè)（000762.SZ）的扎布耶鋰業(yè)20%股權(quán)，這屬于鹽湖型鋰礦。

2014-2017年，是中國(guó)新能源車(chē)的“春天”，市場(chǎng)對(duì)電池的巨大需求，一路捧高鋰產(chǎn)品的價(jià)格。

同行布局資源的勢(shì)頭也分外迅猛：贛鋒鋰業(yè)（002460.SZ）、融捷股份（002192）、藏格控股（000408.SZ）、華友鈷業(yè)（603799.SH）等公司，分別圍繞鋰輝石礦山、鋰鹽湖、鋰云母及其相關(guān)產(chǎn)業(yè)進(jìn)行巨額投資和產(chǎn)能擴(kuò)張。

在西澳大利亞，鋰礦供應(yīng)商也不只泰利森一家了。據(jù)國(guó)泰君安證券的調(diào)研，2017年，Mt Cattlin和Mt Marion相繼投產(chǎn)，成熟鋰礦增加至三座；2018年，Bald Hill、Pilbara、Altura鋰精礦逐步投產(chǎn)，成熟鋰精礦礦山增至六家；2019年，大型鋰礦Wodgina有望逐步投產(chǎn)，西澳鋰精礦行業(yè)將形成七大鋰礦的供給格局。

處于中上游的天齊鋰業(yè)，以鋰礦及碳酸鋰等鋰化合物及衍生品為主業(yè)，在僅有泰利森這一處優(yōu)質(zhì)固體礦藏的局面下，開(kāi)始考慮下一步的布局。

天齊鋰業(yè)的目光注意到了遠(yuǎn)在南美的智利SQM鹽湖型鋰礦。

SQM、雅寶和FMC公司擁有全球約八成的鹵水型鋰鹽湖。其中，SQM控制的阿塔卡瑪（Atacama）鹽湖含鋰濃度最高、儲(chǔ)量最大、開(kāi)采條件最成熟。英澳礦業(yè)巨頭力拓公司、加拿大Weh Minerals公司、中國(guó)金沙江資本以及特斯拉，都曾對(duì)其流露出收購(gòu)意愿。

SQM始建于上世紀(jì)60年代，起初是智利國(guó)有企業(yè)，后被智利前總統(tǒng)皮諾切特的女婿龐塞（Ponce）家族控制。

SQM的股權(quán)結(jié)構(gòu)復(fù)雜，第一大股東是持股約30%的龐塞家族與持股約2.1%的小股東Kowa形成的一致行動(dòng)人。其中，龐塞家族通過(guò)Pampa公司持有這部分股份。

其第二大股東是全球最大的鉀鹽生產(chǎn)商加拿大薩斯喀徹溫鉀肥公司（下稱(chēng)薩鉀），持有約32%的股權(quán)。

2014年，智利新總統(tǒng)米歇爾·巴切萊特上臺(tái)后，開(kāi)始清查龐塞家族。龐塞家族宣布，出售Pampa公司持有的SQM23.02%股權(quán)。

2016年9月，天齊鋰業(yè)提交了收購(gòu)Pampa公司的無(wú)約束力報(bào)價(jià)文件。天齊鋰業(yè)想通過(guò)“競(jìng)購(gòu)股權(quán)+購(gòu)買(mǎi)股票和期權(quán)”的計(jì)劃，取得SQM的控制權(quán)。但龐塞家族后來(lái)反悔，終止了該交易。此時(shí)，天齊鋰業(yè)已購(gòu)買(mǎi)了SQM公司2.1%的B類(lèi)股權(quán)。

2016年底，時(shí)機(jī)再次出現(xiàn)。薩鉀和另一個(gè)鉀肥巨頭加拿大鉀肥公司宣布合并。為通過(guò)印度和中國(guó)的反壟斷審查，薩鉀需要?jiǎng)冸x其在SQM的32%股權(quán)。

2018年6月，天齊鋰業(yè)發(fā)布了對(duì)SQM的收購(gòu)方案，擬斥資40.66億美元（約合259億元人民幣），收購(gòu)了SQM23.77%股權(quán)。加上此前的B類(lèi)股，天齊鋰業(yè)合計(jì)持有SQM約25.86%的股權(quán)。

這場(chǎng)被業(yè)界認(rèn)為“蛇吞象”的收購(gòu)，還收到了深交所關(guān)于收購(gòu)資金來(lái)源的問(wèn)詢(xún)函。

天齊鋰業(yè)稱(chēng)，共計(jì)籌措資金42億美元，包括自有資金約7億美元、境外金融機(jī)構(gòu)籌資10億美元、銀團(tuán)貸款25億美元。其中，自有資金占比僅為16.7%。

多位具有財(cái)務(wù)專(zhuān)業(yè)背景的人士對(duì)界面新聞?dòng)浾叻治?，天齊鋰業(yè)這一靠舉債式并購(gòu)，面臨很大的還本付息壓力。

市場(chǎng)遇冷

債務(wù)壓力已體現(xiàn)在天齊鋰業(yè)的2019年中期財(cái)報(bào)上。

今年上半年，該公司凈利潤(rùn)僅1.93億元，較去年同期劇減了85.23%。但同期財(cái)務(wù)費(fèi)用驟增至10.1億元，同比增幅超過(guò)6倍。

天齊鋰業(yè)稱(chēng)，這是因?yàn)橘?gòu)買(mǎi)SQM股權(quán)而新增的35億美元（約合人民幣250億元）并購(gòu)貸款，產(chǎn)生相應(yīng)借款利息費(fèi)用8.6億元。

財(cái)務(wù)專(zhuān)業(yè)人士趙晴對(duì)界面新聞?dòng)浾叻治龇Q(chēng)，“天齊鋰業(yè)的還款利率超過(guò)6%，屬于高利率，公司利潤(rùn)僅夠還息，還未計(jì)算本金。”

另一位財(cái)務(wù)專(zhuān)業(yè)人士陳菲菲對(duì)界面新聞?dòng)浾叻Q(chēng)，天齊鋰業(yè)最突出的債務(wù)壓力是短期借款。

半年報(bào)顯示，天齊鋰業(yè)目前的短期借款達(dá)25億元。其擁有的現(xiàn)金（貨幣資金）和應(yīng)收票據(jù)分別是17.7億元和3.1億元，這對(duì)一年內(nèi)要償還的短期借款來(lái)說(shuō)，捉襟見(jiàn)肘。

7月19日，在張家港碳酸鋰生產(chǎn)基地，天齊鋰業(yè)高級(jí)副總裁葛偉向界面新聞?dòng)浾叻Q(chēng)，公司短期流動(dòng)性問(wèn)題和債務(wù)問(wèn)題確實(shí)需要處理，但他認(rèn)為，“這在收購(gòu)之前已規(guī)劃好，目前看，都是按照當(dāng)時(shí)的規(guī)劃和計(jì)劃按部就班地進(jìn)行。”

對(duì)于兩次大并購(gòu)，葛偉認(rèn)為：“格林布什是鋰輝石礦石上的一顆明珠，阿塔卡瑪是鹽湖界的一顆明珠，這兩顆明珠，我們當(dāng)時(shí)思考了很久，并不是一時(shí)沖動(dòng)為了拿而拿。一切都是著眼于長(zhǎng)遠(yuǎn)的想法。”

葛偉稱(chēng)，天齊鋰業(yè)用近40億元并購(gòu)泰利森時(shí)，公司市值只有十幾億元，負(fù)債情況比現(xiàn)在更極端。天齊鋰業(yè)目前的市值約264億元。

但前述業(yè)內(nèi)人士指出，收購(gòu)泰利森時(shí)，鋰價(jià)處于上漲態(tài)勢(shì)，企業(yè)能夠保證利潤(rùn)?，F(xiàn)在，受到礦供應(yīng)過(guò)剩及中國(guó)新能源汽車(chē)市場(chǎng)補(bǔ)貼退坡的影響，鋰價(jià)處于跌勢(shì)。

2016年初以來(lái)，鋰產(chǎn)品價(jià)格曾上漲一倍，且在過(guò)去十年中翻了近兩番。但2018年進(jìn)入下跌通道。

以中國(guó)電池級(jí)碳酸鋰為例，8月28日，其均價(jià)為6.25萬(wàn)元/噸，距離2018年的7.5萬(wàn)-8.3萬(wàn)元/噸下跌16%-24%，距離2017年高峰時(shí)的15.8萬(wàn)-16萬(wàn)元/噸深跌超一半。

前述匿名業(yè)內(nèi)人士稱(chēng)，鋰價(jià)走低，對(duì)所有上游鋰企業(yè)利潤(rùn)都將產(chǎn)生影響，包括天齊鋰業(yè)。

除了鋰價(jià)紅利的消散，趙晴和陳菲菲認(rèn)為，天齊鋰業(yè)的另一個(gè)風(fēng)險(xiǎn)，來(lái)自收購(gòu)公司的后續(xù)業(yè)績(jī)。

目前，SQM處于無(wú)控股東、無(wú)實(shí)際控制人的狀態(tài)。因?yàn)?018年4月，Pampa公司和Kowa集團(tuán)終止了《一致行動(dòng)協(xié)議》。根據(jù)SQM現(xiàn)在的公司治理結(jié)構(gòu)，SQM任一股東無(wú)法單獨(dú)對(duì)其具有控制權(quán)。

根據(jù)外媒礦業(yè)網(wǎng)Mining.com的報(bào)道，為了防止天齊鋰業(yè)取得公司商業(yè)機(jī)密，SQM對(duì)天齊鋰業(yè)提名董事事宜進(jìn)行了諸多限制，并要求天齊鋰業(yè)上報(bào)與其他智利鋰生產(chǎn)商進(jìn)行鋰礦交易的情況。

這也是智利政府的“留一手”政策。2017年，智利丟失了鋰供應(yīng)商的皇冠——澳大利亞超過(guò)了智利，成為全球最大的鋰供應(yīng)國(guó)。智利政府希望，鋰能成為該國(guó)僅次于銅的第二大出口礦產(chǎn)。目前，鋰是智利第四大出口礦產(chǎn)。

天齊鋰業(yè)最終提名了三名外國(guó)人作為公司代表，進(jìn)入了SQM董事會(huì)。葛偉對(duì)界面新聞?dòng)浾叻Q(chēng)，天齊鋰業(yè)提名的三名董事，從董事會(huì)層面參與SQM的經(jīng)營(yíng)決策。

SQM曾計(jì)劃，2021年下半年將完成年產(chǎn)能12萬(wàn)噸碳酸鋰、2.95萬(wàn)噸氫氧化鋰的擴(kuò)產(chǎn)項(xiàng)目。

但它需要通過(guò)向智利政府租賃Atacama鹽湖來(lái)進(jìn)行鋰鹽生產(chǎn)，其后期的擴(kuò)產(chǎn)計(jì)劃，也需得到智利核能委員會(huì)（CCHEN）和生產(chǎn)促進(jìn)委員會(huì)（Corfo）等多個(gè)機(jī)構(gòu)的許可。

近年，SQM與監(jiān)管機(jī)構(gòu)之間多次發(fā)生法律糾紛和意見(jiàn)分歧，后期擴(kuò)產(chǎn)具有一定不確定性。

前述匿名業(yè)內(nèi)人士稱(chēng)，對(duì)于天齊鋰業(yè)，SQM能帶來(lái)多大收益，這要打個(gè)問(wèn)號(hào)。

天齊鋰業(yè)收購(gòu)時(shí)，SQM股價(jià)為65美元/股，如今已腰斬至不到23美元/股，跌幅超過(guò)一半。

天齊鋰業(yè)在8月23日的投資者交流會(huì)上稱(chēng)，SQM近期股價(jià)下跌主要受鋰行業(yè)短期調(diào)整、鋰價(jià)下行導(dǎo)致，以及其短期內(nèi)業(yè)績(jī)表現(xiàn)不符合二級(jí)市場(chǎng)投資者的原有預(yù)期。

上半年，SQM凈利潤(rùn)為7000萬(wàn)美元，同比下跌47.5%，主要原因是鋰產(chǎn)品價(jià)格走低。

天齊鋰業(yè)認(rèn)為，從中長(zhǎng)期看，SQM的基本面及內(nèi)在價(jià)值并未發(fā)生實(shí)質(zhì)性的重大不利變化。因天齊鋰業(yè)所持的SQM股票大多為A類(lèi)股，流動(dòng)性較低，股價(jià)的參考意義有限，無(wú)法真實(shí)、有效反映SQM的企業(yè)價(jià)值。

在陳菲菲看來(lái)，目前并不確定，天齊鋰業(yè)的巨額債務(wù)是否構(gòu)成投資者所擔(dān)心的債務(wù)違約風(fēng)險(xiǎn)，不排除它通過(guò)銀行借新款還舊賬。此外，該公司也一直在做赴港上市融資的準(zhǔn)備。

但能確定的是，鋰價(jià)下跌、收購(gòu)公司業(yè)績(jī)不及預(yù)期、財(cái)務(wù)費(fèi)用高漲侵蝕利潤(rùn)，天齊鋰業(yè)步子邁得太大，眼下的日子并不好過(guò)。

（應(yīng)采訪對(duì)象要求，文中所提的趙晴和陳菲菲為化名。）