文｜融中財(cái)經(jīng)

6月12日彭博社援引“知情人士”消息稱，騰訊正研究一項(xiàng)價(jià)值約150億美元（超過(guò)1000億人民幣）的潛在交易，擬收購(gòu)韓國(guó)游戲巨頭Nexon。報(bào)道特別指出，騰訊已與Nexon已故創(chuàng)始人金正宙的家族取得聯(lián)系。

市場(chǎng)反應(yīng)迅速而強(qiáng)烈。消息一出，東京上市的Nexon股價(jià)一度飆升10%。然而不到24小時(shí)，局勢(shì)反轉(zhuǎn)。多家媒體援引“接近騰訊的消息人士”或“內(nèi)部人士”發(fā)布否認(rèn)聲明，核心內(nèi)容一致：“騰訊未曾就交易事宜聯(lián)系（Nexon）創(chuàng)始人家族，目前亦無(wú)收購(gòu)Nexon的計(jì)劃”。

2016年，它否認(rèn)收購(gòu)Supercell，結(jié)果花了86億美元拿下；2019年，它否認(rèn)入股藍(lán)洞，三個(gè)月后《PUBG Mobile》全球上線；2021年，它否認(rèn)控股了雷霆游戲，不久后卻成了第一大股東。

所以這一次，當(dāng)騰訊否認(rèn)收購(gòu)Nexon的時(shí)候，沒人真信。更多人想問(wèn)的是：這是否意味著，它已經(jīng)進(jìn)入了收購(gòu)倒計(jì)時(shí)？

“真香”定律：騰訊的否認(rèn)簡(jiǎn)史

“不干預(yù)運(yùn)營(yíng)”、“暫無(wú)并購(gòu)計(jì)劃”、“子公司獨(dú)立運(yùn)作”——騰訊的此類聲明看似避嫌，實(shí)則已成為其重大收購(gòu)前的標(biāo)準(zhǔn)動(dòng)作。從Riot、Supercell到育碧，幾乎每一次重大收購(gòu)前，都伴隨著類似的先行否認(rèn)，而后悄然推進(jìn)。表面回避爭(zhēng)議，實(shí)則以言辭制造時(shí)間差，讓輿論與監(jiān)管滯后于交易進(jìn)程。

2011年，騰訊增持《英雄聯(lián)盟》開發(fā)商Riot股份至92.78%時(shí)，馬化騰仍公開強(qiáng)調(diào)“不干預(yù)、保獨(dú)立”。但四年后，騰訊實(shí)現(xiàn)完全控股，創(chuàng)始人Brandon Beck退居幕后，英雄聯(lián)盟全球賽事體系重組，中國(guó)市場(chǎng)躍升為戰(zhàn)略核心。否認(rèn)并非終點(diǎn)，而是通往控股的緩沖帶。

這一“否認(rèn)-操作”模式被不斷復(fù)制。2016年3月財(cái)報(bào)會(huì)上，騰訊高層重申“暫無(wú)大型收購(gòu)計(jì)劃”；短短三個(gè)多月后，其便通過(guò)隱匿于沙特基金架構(gòu)下的交易，從軟銀手中購(gòu)得Supercell多數(shù)股權(quán)。待華爾街察覺，交易已成定局，估值鎖定，輿論無(wú)力撼動(dòng)。

至2025年育碧交易，此戰(zhàn)術(shù)已爐火純青。騰訊未直接發(fā)聲，育碧CEO亦反復(fù)否認(rèn)拆分IP。轉(zhuǎn)折點(diǎn)出現(xiàn)在一年后：騰訊以11.6億歐元入股育碧旗下IP子公司，名義上僅持“少數(shù)股權(quán)”，實(shí)質(zhì)上已掌控《刺客信條》《彩虹六號(hào)》等核心IP的商業(yè)化主導(dǎo)權(quán)。繞開監(jiān)管、維持獨(dú)立敘事、暗中整合生態(tài)——“不聲不響的控股”已成其鮮明烙印。

縱觀案例，騰訊的收購(gòu)非一蹴而就，而是戰(zhàn)略演進(jìn)：先建立合作，再釋放“獨(dú)立運(yùn)營(yíng)”煙霧彈，以話術(shù)贏得信任與監(jiān)管通行證，最終通過(guò)協(xié)議、增持或架構(gòu)嵌套實(shí)現(xiàn)實(shí)質(zhì)控股?？毓墒墙Y(jié)果，路徑是關(guān)鍵。而否認(rèn)，是這條路徑中最隱蔽、最高效的一步。

這亦為解讀Nexon事件提供了參照。騰訊目前雖未持其控股權(quán)，但這不等于“無(wú)進(jìn)展”，反而可能意味著路徑推進(jìn)中。雙方淵源頗深：自2015年圍繞《地下城與勇士》達(dá)成獨(dú)家合作（騰訊負(fù)責(zé)中國(guó)運(yùn)營(yíng)與商業(yè)化）起，在《跑跑卡丁車》《藍(lán)色協(xié)議》《冒險(xiǎn)島》等項(xiàng)目上持續(xù)聯(lián)營(yíng)，形成“IP輸出+本地化”閉環(huán)。騰訊對(duì)Nexon的資產(chǎn)價(jià)值、團(tuán)隊(duì)結(jié)構(gòu)、運(yùn)營(yíng)節(jié)奏早已了然于胸。

因此，Nexon收購(gòu)邏輯更像一場(chǎng)“老友升格”。但不同以往的是，騰訊此次面對(duì)的是估值高企、結(jié)構(gòu)復(fù)雜、牽涉多國(guó)資本與監(jiān)管的“多頭公司”。其既無(wú)前期股權(quán)布局，亦無(wú)定價(jià)話語(yǔ)權(quán)，難以輕易復(fù)制“否認(rèn)-控股”劇本。這是一次路徑受阻的并購(gòu)，變數(shù)更大，難度更高，但也更真實(shí)。

于是，否認(rèn)依舊，真相未改。騰訊或許仍在說(shuō)“不打算收購(gòu)”，但經(jīng)驗(yàn)告訴我們，聽它怎么說(shuō)，不如看它怎么走。

解碼騰訊否認(rèn)：并購(gòu)當(dāng)前的重重疑云

從彭博曝光騰訊“有意收購(gòu)Nexon”的那一刻起，整個(gè)交易氛圍便被一股詭異的氛圍籠罩。

僅僅24小時(shí)內(nèi)，騰訊迅速出面否認(rèn)，并在措辭上做足文章，回應(yīng)簡(jiǎn)潔、干脆，甚至不像是一場(chǎng)應(yīng)急處理，更像是提前準(zhǔn)備好的公關(guān)劇本在某個(gè)節(jié)點(diǎn)被精準(zhǔn)觸發(fā)。這種否認(rèn)的速度，不是為了平息輿論，更像是在刻意制造一個(gè)“水已經(jīng)攪渾”的舞臺(tái)：讓媒體暫停，給談判留白。

真正讓市場(chǎng)產(chǎn)生懷疑的，并非爆料本身，而是騰訊的“不自然反應(yīng)”。在它過(guò)往的并購(gòu)歷史里，從不輕易回應(yīng)那些無(wú)根傳聞，越是不打算推進(jìn)的項(xiàng)目，越是連辟謠都省。但凡騰訊開口，尤其是這種帶著明顯技術(shù)性修飾的否認(rèn)語(yǔ)氣——“未與創(chuàng)始人家族接洽”而非“沒有收購(gòu)計(jì)劃”，就意味著它仍在交易路徑上，只是沒有選擇你所提的問(wèn)題切口。

自然不能說(shuō)騰訊撒謊，這只是把真相納進(jìn)另一種敘事結(jié)構(gòu)中。這種語(yǔ)言，PR團(tuán)隊(duì)可能稱之為“謹(jǐn)慎”，但資本市場(chǎng)往往讀得更深——那是某種形式上的默許。

這條回應(yīng)只針對(duì)創(chuàng)始家族接洽，卻回避了諸多關(guān)鍵問(wèn)題：騰訊是否與NXC內(nèi)部不同股東、包括沙特PIF和韓國(guó)國(guó)有基金展開對(duì)話？是否通過(guò)海外SPV、或與Nexon高管團(tuán)隊(duì)有協(xié)商？這些路徑比與創(chuàng)始家族直接互動(dòng)更現(xiàn)實(shí)，也更可能掩蓋在正式聲明之外。如此精心選擇性回應(yīng)，或許說(shuō)明交易仍進(jìn)行中，但騰訊正打著“避開監(jiān)管、控制輿情”的算盤。

我們還可以看到騰訊的“渠道策略”：它沒有通過(guò)英文版回應(yīng)，同步國(guó)際媒體。而是通過(guò)“消息人士”讓否認(rèn)只出現(xiàn)在中文媒體和中國(guó)香港財(cái)經(jīng)平臺(tái)，或許是試圖在不引發(fā)外國(guó)監(jiān)管機(jī)構(gòu)干預(yù)的前提下，通過(guò)有限言辭壓制本地輿論熱度。

當(dāng)然，這些或許只是我的過(guò)度解讀，更真實(shí)的信號(hào)來(lái)自市場(chǎng)價(jià)格本身。在消息公布當(dāng)天，Nexon的ADR價(jià)格應(yīng)聲上漲超過(guò)8%，而在騰訊否認(rèn)后卻并未回吐漲幅。日股在否認(rèn)后盤中拋壓集體釋放。但即便如此，價(jià)格仍遠(yuǎn)高于此前低位，顯示資本對(duì)收購(gòu)預(yù)期未完全破滅。

拼湊這些碎片，我們看到的是一場(chǎng)典型的“并購(gòu)煙幕戰(zhàn)”正在上演。這個(gè)迅速的否認(rèn)，很可能不是故事的結(jié)局，而僅僅是漫長(zhǎng)收購(gòu)劇本的第一幕。

但騰訊這種體量的巨無(wú)霸，真有必要對(duì)一場(chǎng)正常的收購(gòu)如此遮遮掩掩嗎？

騰訊并不缺錢——騰訊2024全年回購(gòu)高達(dá)1120億港元，占所有港股回購(gòu)額的42%，2025年至今至少有300億港元的回購(gòu)。

也不缺理由收購(gòu)Nexon——Niko Partners 分析認(rèn)為，《地下城與勇士》手游自2024年5月在中國(guó)上線后，到年底的總收入接近25億美元，被騰訊視為游戲業(yè)務(wù)中下一個(gè)“常青樹”級(jí)別的重磅產(chǎn)品，但2024年卻向Nexon支付超10億美元版稅。從收購(gòu)RiotGames、Supercell、Techland等公司后，騰訊已經(jīng)是全球游戲資產(chǎn)最分散化的大廠之一，且Nexon在多個(gè)國(guó)家均有穩(wěn)固市場(chǎng)，這對(duì)騰訊的亞洲戰(zhàn)略而言也是有力拼圖。

真正讓它“嘴上否認(rèn)、心里默許”的，是三重不能明說(shuō)的難題。

第一個(gè)難題來(lái)自韓國(guó)的文化主權(quán)防線。Nexon不是普通的游戲公司，它是韓國(guó)數(shù)字娛樂產(chǎn)業(yè)的“圖騰”之一（韓國(guó)游戲大廠3N為Nexon、Netmarble、NCsoft，Nexon為龍頭），尤其《地下城與勇士》，在韓國(guó)幾乎等同于國(guó)民IP。2024年韓國(guó)政府修訂《游戲產(chǎn)業(yè)振興法》，明確將核心游戲資產(chǎn)納入“文化戰(zhàn)略資源”審查范圍，外資若欲控股，需接受文化體育觀光部的“政治性審查”。

說(shuō)白了，哪怕收購(gòu)合理合法，一旦提前坐實(shí)“騰訊買下Nexon”的輿論風(fēng)暴，就可能點(diǎn)燃韓國(guó)社會(huì)的民族情緒，直接把這筆交易逼進(jìn)國(guó)會(huì)和輿論戰(zhàn)場(chǎng)。作為韓國(guó)本土的科技和游戲巨頭，Kakao和Netmarble也有強(qiáng)烈的戰(zhàn)略動(dòng)機(jī)通過(guò)收購(gòu)Nexon來(lái)整合國(guó)內(nèi)市場(chǎng)，防止核心資產(chǎn)外流。Netmarble在2019年就曾明確表示，其競(jìng)購(gòu)意在“捍衛(wèi)韓國(guó)游戲產(chǎn)業(yè)”

更技術(shù)且更棘手的問(wèn)題是：Nexon本身的股權(quán)結(jié)構(gòu)，是一道典型的“資本三權(quán)分立”死局。Nexon的控股母公司NXC通過(guò)持有其約44.4%股份，而金正宙家族則掌控NXC約67.6%的股權(quán)。但其余股東還包括持有29%的韓國(guó)政府投資基金、以及持股10%以上、擁有黃金否決權(quán)的沙特主權(quán)基金PIF。

這三個(gè)股東，每一個(gè)都不好啃。三方各有算盤——金家希望高價(jià)套現(xiàn)但保留IP話語(yǔ)權(quán)，韓國(guó)政府擔(dān)心國(guó)家資產(chǎn)外流，沙特則擅長(zhǎng)在多方博弈中抬價(jià)套利。騰訊若貿(mào)然推進(jìn)收購(gòu)，只會(huì)成為公開拍賣的“報(bào)價(jià)靶子”。保持否認(rèn)，是防止市場(chǎng)哄抬和談判失控的最低成本策略。

“回家”之路也同樣艱難。它不是不能買，而是不能高調(diào)買。一旦交易提前暴露，極可能引發(fā)中國(guó)國(guó)家市場(chǎng)監(jiān)管總局的關(guān)注。別忘了，騰訊在國(guó)內(nèi)游戲市場(chǎng)份額早已超過(guò)40%，在2021年虎牙與斗魚的合并案中，正是因壟斷疑慮被一紙叫停。Nexon收購(gòu)若被定性為“進(jìn)一步增強(qiáng)騰訊全球市場(chǎng)控制力”，不排除監(jiān)管補(bǔ)刀。騰訊也清楚，在這種局勢(shì)下，贏得太輕松反而可能帶來(lái)更復(fù)雜的代價(jià)。

當(dāng)然，這一切也可能根本不是騰訊在布局或是難言之隱。但2019年，Nexon創(chuàng)始人金正宙曾主動(dòng)尋求出售其持有的NXC股份，當(dāng)時(shí)估值約為120億美元。該次出售就吸引了包括騰訊在內(nèi)的眾多競(jìng)購(gòu)者。

如今金正宙意外去世后，金氏家族面臨著約合45億美元的巨額稅單。家族被迫采取“以股抵稅”的方式，將其持有的NXC公司29.3%的股份（價(jià)值約4.7萬(wàn)億韓元）上繳給韓國(guó)政府，而韓國(guó)政府也覺得是難以變現(xiàn)的燙手山芋，多次出售未果。很難想象騰訊如何遏制住出手的沖動(dòng)。

如何驗(yàn)證真假？信號(hào)彈正在發(fā)射

在并購(gòu)這場(chǎng)沒有硝煙的戰(zhàn)斗中，否認(rèn)，從不意味著偃旗息鼓，如果想判斷騰訊是否真的在推進(jìn)對(duì)Nexon的收購(gòu)，就不能只盯著新聞通稿，而必須關(guān)注那些被忽視的產(chǎn)業(yè)異動(dòng)。歷史經(jīng)驗(yàn)告訴我們，一場(chǎng)并購(gòu)最早的信號(hào)，往往來(lái)自產(chǎn)品更新、資本異動(dòng)，甚至一款鏈游的數(shù)據(jù)反常。

最直觀的信號(hào)，可能出現(xiàn)在《地下城與勇士》手游身上。這款與Nexon深度綁定、又由騰訊共同運(yùn)營(yíng)的明星游戲，曾經(jīng)因?yàn)榘嫣?hào)凍結(jié)錯(cuò)失時(shí)機(jī)，直到2023年才正式上線。但令人意外的是，即便上線后熱度不減，國(guó)際版卻遲遲沒有推出更深層次的商業(yè)化系統(tǒng)，諸如跨服社交、公會(huì)戰(zhàn)、戰(zhàn)令付費(fèi)、虛擬資產(chǎn)綁定等幾乎都處于停擺狀態(tài)。

如果未來(lái)數(shù)周內(nèi)，你發(fā)現(xiàn)這款產(chǎn)品突然開始頻繁更新、解鎖上述功能，甚至出現(xiàn)類似《王者榮耀》那樣的“生態(tài)式變現(xiàn)”體系——如果真的發(fā)生，騰訊極有可能已在幕后獲得主導(dǎo)權(quán)，并開始部署長(zhǎng)期收益模型。而這類變動(dòng)往往并非源自單純運(yùn)營(yíng)決策，而是某種“利益重組”之后的業(yè)務(wù)落地。曾經(jīng)用過(guò)被騰訊收購(gòu)前后產(chǎn)品的讀者應(yīng)該都不會(huì)陌生。

更深一層的動(dòng)靜，將出現(xiàn)在韓國(guó)的資本網(wǎng)絡(luò)中。騰訊一直偏好通過(guò)“結(jié)構(gòu)性收購(gòu)”方式避開監(jiān)管阻力，2016年收購(gòu)Supercell時(shí)使用的就是離岸SPV嵌套模式。這一次如果也照此套路進(jìn)行，那么你可能會(huì)看到騰訊并未直接出現(xiàn)在NXC（Nexon控股母公司）股東名單中，而是通過(guò)新加坡、中國(guó)香港或中東基金對(duì)外圍資產(chǎn)“點(diǎn)對(duì)點(diǎn)滲透”。

騰訊過(guò)去幾年在韓國(guó)已悄然布局——包括持有Netmarble 22.2%股份，與Kakao、Smilegate等頭部廠商保持戰(zhàn)略合作。一旦騰訊近期增持這些廠商，或突然與三星資產(chǎn)管理公司、韓國(guó)未來(lái)創(chuàng)造基金合組一些新基金，就可能是在為Nexon交易掃清外圍障礙。畢竟，韓國(guó)政府雖不公開反對(duì)中資進(jìn)入，但其國(guó)內(nèi)市場(chǎng)對(duì)“數(shù)字文化主權(quán)”的防御心理非常敏感，從SK電訊并購(gòu)失敗再到中資游戲版號(hào)政策波動(dòng)，騰訊如果真想做成這樁買賣，絕不可能從正門進(jìn)場(chǎng)。

當(dāng)然，Kakao、Netmarble或沙特PIF等潛在競(jìng)爭(zhēng)者宣布組建競(jìng)購(gòu)財(cái)團(tuán)或提出正式報(bào)價(jià)，也將使局勢(shì)明朗化，并可能迫使騰訊加快行動(dòng)。

而在所有信號(hào)中，最隱秘、也最具有博弈意味的，埋在區(qū)塊鏈的數(shù)據(jù)堆里。Nexon在2024年全面押注Web3板塊，推出鏈游《楓之谷N》，并宣稱要打造“鏈上的Roblox”。這款游戲是否能成氣候，將直接影響其整體估值，甚至決定騰訊出價(jià)高低。盡管國(guó)內(nèi)對(duì)加密貨幣和NFT交易實(shí)行嚴(yán)格的國(guó)內(nèi)監(jiān)管，但騰訊一直在積極尋求海外市場(chǎng)作為其進(jìn)入全球Web3領(lǐng)域的突破口。例如，騰訊曾領(lǐng)投澳大利亞Web3公司Immutable一輪2億美元的融資。

假如在接下來(lái)的第三季度，《楓之谷N》活躍錢包數(shù)驟增，日均交易筆數(shù)達(dá)到鏈游主流平臺(tái)量級(jí)，那等于Nexon向資本市場(chǎng)展示了一個(gè)可以定價(jià)的未來(lái)；騰訊如果志在必得，就不得不接受更高報(bào)價(jià)。但反過(guò)來(lái)，若數(shù)據(jù)表現(xiàn)慘淡，甚至跌出主流視野，那騰訊的議價(jià)空間便會(huì)陡然上升。在這種情況下，鏈游數(shù)據(jù)不僅是一款產(chǎn)品的成敗，而是談判桌上的一張底牌。騰訊很可能在默默盯盤，在等著用數(shù)據(jù)“壓價(jià)”實(shí)現(xiàn)一次技術(shù)性控股。

這幾道信號(hào)，不會(huì)大張旗鼓地告訴你交易正在進(jìn)行，卻會(huì)通過(guò)節(jié)奏的錯(cuò)位、細(xì)節(jié)的異動(dòng)，悄悄透露出博弈的方向。當(dāng)官方的口徑還停留在“未接觸、暫無(wú)計(jì)劃”時(shí)，市場(chǎng)已經(jīng)開始下注。真正的收購(gòu)，不靠聲明來(lái)完成，而是靠一套隱秘但精確的機(jī)制逐步推進(jìn)。能否聽得懂這種無(wú)聲語(yǔ)言，決定了你是吃瓜群眾，還是提前看懂全局的玩家。

真相永遠(yuǎn)晚于公告

騰訊是否會(huì)收購(gòu)Nexon，或許答案早已藏在項(xiàng)目表格的最底層，只是還沒輪到我們看到那一頁(yè)。

但我們可以確信一件事：當(dāng)一個(gè)巨頭出面否認(rèn)某件事時(shí)，真正重要的，往往不是它說(shuō)了什么，而是它為什么選擇開口。

所有的并購(gòu)，都是信息不對(duì)稱的游戲。而真正的參與者，從不只靠公告做判斷。他們靠的，是從“煙霧”中看見火光的能力。