文｜白馬商評(píng)

顯示面板行業(yè)近期兩起并購(gòu)案幾乎同時(shí)有了新的進(jìn)展。

6月27日，TCL科技發(fā)布公告顯示，公司已經(jīng)收到證監(jiān)會(huì)的批文，同意其定增及收購(gòu)事項(xiàng)。與此同時(shí)，另一家同業(yè)公司維信諾再次更新收購(gòu)方案，等候監(jiān)管審核。

兩家公司的收購(gòu)案有諸多相似之處，都是定增募集資金收購(gòu)國(guó)資股東手中的股權(quán)，且在收購(gòu)前均為標(biāo)的公司的小股東。

另外，TCL科技和維信諾都是深交所上市公司，兩起并購(gòu)案的審核流程、辦理機(jī)構(gòu)都是一樣的，均需通過深交所并購(gòu)重組審核委員會(huì)的審核。但TCL科技從草案提出到收到批文用時(shí)不到4個(gè)月；維信諾的方案距離預(yù)案提出已經(jīng)兩年半，還在審批過程中。

無論從維信諾自身的財(cái)務(wù)狀況、標(biāo)的公司的財(cái)務(wù)狀況和內(nèi)部治理，還是交易方案本身來看，這起收購(gòu)案仍然面臨諸多不確定性，能否順利落地還是未知數(shù)。

繼續(xù)闖關(guān)

維信諾收購(gòu)案于2023年初提出，維信諾計(jì)劃向合肥合屏投資有限公司（簡(jiǎn)稱“合屏公司”）、合肥芯屏產(chǎn)業(yè)投資基金（有限合伙）（簡(jiǎn)稱“芯屏基金”）、合肥興融投資有限公司（簡(jiǎn)稱“興融公司”）發(fā)行股份及支付現(xiàn)金購(gòu)買其所持有的合肥維信諾科技有限公司（簡(jiǎn)稱“合肥維信諾”）40.91%的股權(quán)。

合肥維信諾是上市公司維信諾于2018年9月發(fā)起成立的，成立后僅3個(gè)月即增加注冊(cè)資本，引入了合屏公司、芯屏基金、興融公司三家具有合肥國(guó)資背景的股東。

增資完成后，興融公司、芯屏基金、合屏公司在合肥維信諾的持股比例均為27.27%，維信諾持股比例為18.18%。

當(dāng)前交易，簡(jiǎn)單講就是維信諾收購(gòu)當(dāng)時(shí)增資時(shí)進(jìn)入合肥維信諾的三家大股東手中股權(quán)。

如果能夠按照方案成功完成交易，維信諾將成為合肥維信諾第一大股東，占股比例為59.09%，合屏公司、芯屏基金分別持股20.45%，興融公司不再持股。

5月底，維信諾發(fā)布公告稱，接到了交易對(duì)方調(diào)整部分交易方案的通知，申請(qǐng)中止審核。

此前交易方案就因財(cái)務(wù)資料及評(píng)估資料過有效期需要補(bǔ)充提交而被中止審核。根據(jù)規(guī)定，維信諾應(yīng)當(dāng)及時(shí)補(bǔ)充提交，否則將被終止審核，這將導(dǎo)致并購(gòu)事項(xiàng)徹底“流產(chǎn)”。

維信諾因其他因素調(diào)整方案，使得“中止期”又延長(zhǎng)了一個(gè)月。

6月25日，維信諾公告了更新后的交易草案，并向深交所申請(qǐng)回復(fù)審核；目前，深交所已經(jīng)同意恢復(fù)本次審核。

利潤(rùn)承諾改為收入承諾

更新后的方案與前次方案相比，交易價(jià)格、交易內(nèi)容及定增的發(fā)行價(jià)均未調(diào)整。最大的變化是交易對(duì)手方的業(yè)績(jī)承諾作出了調(diào)整。

前次方案顯示，合屏公司、芯屏基金、興融公司三家公司對(duì)合肥維信諾2024-2026三年累計(jì)凈利潤(rùn)做出承諾，合計(jì)不低于29.2億元；如果未能實(shí)現(xiàn)，則需要對(duì)維信諾進(jìn)行補(bǔ)償。

最新方案取消了利潤(rùn)承諾，改為收入承諾。即三家公司承諾合肥維信諾2025-2026年度合計(jì)營(yíng)業(yè)收入不低于323.47億元，其中2025年、2026年分別為160.65億元、162.82億元。

從業(yè)績(jī)承諾的實(shí)現(xiàn)難度上看，收入顯然比利潤(rùn)指標(biāo)容易一些。公司可以通過調(diào)整經(jīng)營(yíng)策略來實(shí)現(xiàn)規(guī)模擴(kuò)張，但能否盈利則是另一回事，疊加合肥維信諾和維信諾之間還有大量的關(guān)聯(lián)交易，可調(diào)節(jié)空間更大。

當(dāng)然，將利潤(rùn)承諾改為收入承諾更重要的因素恐怕是實(shí)現(xiàn)原先的利潤(rùn)承諾存在相當(dāng)大的不確定性，收入則更為“可控”。

根據(jù)已經(jīng)披露的信息，合肥維信諾2024年的凈利率為7.01%。假設(shè)2025-2026年合肥維信諾凈利率維持在相同的水平上，兩個(gè)年度合計(jì)凈利潤(rùn)將不低于22.68億元，算上2024年已經(jīng)實(shí)現(xiàn)的7.32億元凈利潤(rùn)，2024-2026三年合計(jì)凈利潤(rùn)將達(dá)到30億元以上，與前次方案的利潤(rùn)承諾相當(dāng)。

然而需要注意的是，受到生產(chǎn)線轉(zhuǎn)固的影響，2025年后合肥維信諾的折舊費(fèi)用大幅增加，年度折舊費(fèi)用超過20億元，遠(yuǎn)超2024年的水平。

如果計(jì)入大幅增加的折舊費(fèi)用，再以2024年的毛利率、凈利率水平估算，未來兩年合肥維信諾將重新進(jìn)入虧損狀態(tài)。所以，要想避免虧損，合肥維信諾必須大幅提升毛利率和凈利率。

在收購(gòu)合肥維信諾之前，維信諾已經(jīng)長(zhǎng)期處于虧損狀態(tài)。合肥維信諾如果繼續(xù)虧損，并表后將進(jìn)一步拖累上市公司業(yè)績(jī)。

近年來，維信諾的資產(chǎn)負(fù)債率持續(xù)抬升。今年一季度末，該數(shù)據(jù)為81.06%，為近20年次高。

此外，維信諾還計(jì)劃建立并運(yùn)營(yíng)一條第8.6代柔性有源矩陣有機(jī)發(fā)光顯示器件生產(chǎn)線，新項(xiàng)目投資總額為550億元，首期注冊(cè)資本金20億元，維信諾出資4億元，占比20%。

一季度末，維信諾賬上現(xiàn)金不足60億元，去年全年虧損就超過25億元，今年一季度繼續(xù)虧損5.3億元。

自身尚未盈利，收購(gòu)的資產(chǎn)大概率繼續(xù)虧損，還要投入資金建設(shè)新生產(chǎn)線，維信諾的資金狀況能扛得住嗎？