文｜坤輿商業(yè)觀察

資本市場從不迷信“年輕二代”。

在企業(yè)控制權交接進入高峰期的當下，越來越多的年輕繼承者走到前臺。他們學歷更高，經(jīng)歷更多，站在起點時甚至比父輩更具優(yōu)勢。但資本并不在意他們是誰的孩子，只關心一件事：這個變量是否足以改變企業(yè)的估值模型。

數(shù)據(jù)顯示，中國已有至少280家上市家族企業(yè)完成了控制權轉移。但誰能真正成為新周期的啟動器、增長邏輯的重構者、資本信任的錨點，答案遠未確定。

“年輕二代”不是風險，也不是紅利。他們是資本重新評估一家企業(yè)結構、能力與增長可能性的入口。接班，不等于完成過渡；身份，不等于組織信任；講故事，更不等于釋放價值。

對于資本而言，問題從來都不是“二代能不能接”，而是“值不值得重新估”。

01·他們如何上位？

當資本市場開始重新審視“企業(yè)二代”的接班問題，問題的重心早已不在于“他們是不是富二代”，而是：他們是怎么接班的。

這不是一個“家庭傳承”的問題，而是一個“估值變量”的問題。一位二代的上位路徑，決定了資本對這家企業(yè)未來預期的起點。在中國，家族企業(yè)密集傳承潮已經(jīng)到來，280家上市公司已交出控制權，一批新一代“接班人”正在走向聚光燈中心。但從股價、估值再到外部信任，市場給出的反應卻高度分化。

一切的核心，是路徑。

在中國，80%以上的民營企業(yè)為家族企業(yè)。這批企業(yè)大多誕生于改革開放初期，創(chuàng)始人們依靠政策紅利與人口紅利積累了原始資本，但在“初代”年齡普遍超過60歲的今天，如何平穩(wěn)實現(xiàn)控制權交接，已成繞不開的現(xiàn)實。

根據(jù)CNRDS數(shù)據(jù)庫統(tǒng)計，在CNRDS數(shù)據(jù)庫中有統(tǒng)計繼承人的975個家庭企業(yè)中，截至2022年，已經(jīng)至少有280家上市家族企業(yè)遞出指揮棒。數(shù)據(jù)顯示，超過八成接班人是創(chuàng)始人兒子，另有少部分由女兒、女婿、兒媳、侄子等親屬接任。更值得注意的是，已有至少9位“90后”成為董事長，一場年輕化浪潮已然形成。

但年輕，不等于成熟。接班，不等于掌權。路徑，才是資本判斷的起點。

目前企業(yè)二代的接班路徑，大致可分為三類：

第一類，是“基層歷練型”——從公司內部起步，逐步掌握核心業(yè)務與資源配置權。這類接班人往往早年進入企業(yè)低職務鍛煉，或從子公司起步，擁有完整的成長軌跡與組織熟悉度。比如娃哈哈創(chuàng)始人宗慶后的獨生女宗馥莉，2004年從美國留學歸來，沒有直接進入娃哈哈總部，而是先管理位于蕭山的宏勝飲料公司，并親自操盤建廠、設備引進與人才團隊組建。正是在這段經(jīng)歷中，她逐步建立起對娃哈哈主業(yè)的控制力。

第二類，是“市場化探索型”——先在企業(yè)外部或邊緣板塊創(chuàng)業(yè)積累成果，再回歸主業(yè)主導變革。這類路徑在一定程度上繞過了企業(yè)內部的權力慣性，往往帶有強烈的自我品牌印記。比如香飄飄創(chuàng)始人蔣建琪的女兒蔣曉瑩，大學期間創(chuàng)業(yè)項目“易露營”“訂單來了”均實現(xiàn)盈利與融資，在此基礎上再進入香飄飄負責互聯(lián)網(wǎng)與新媒體業(yè)務，并主導子品牌“蜜谷”“蘭芳園”的打造，使得香飄飄即飲奶茶收入從2017年的2.17億增長到2019年的10.05億，占比升至25%。

第三類，是“身份繼承型”——在尚未建立經(jīng)營戰(zhàn)績的情況下，通過家族安排直接進入核心管理層。這類路徑往往面臨最大的市場質疑，因其缺乏實績支撐，極易被資本視為“風險而非價值”。例如美特斯邦威創(chuàng)始人周成建的女兒胡佳佳，在接班7年間累計虧損超32億元，最終不得不在2024年主動請辭。

企事界管理有限公司執(zhí)行董事李睿表示：可見，同樣是“二代”，路徑的差異決定了他們在資本市場上的“估值起點”能否穩(wěn)住。所謂信任，不是出自姓氏，而是來自清晰的履歷、可驗證的能力，以及可對接資本邏輯的治理方式。

品牌戰(zhàn)略定位專家吳玉興認為：同時，路徑差異還決定了一個更關鍵的問題：二代是否具備在戰(zhàn)略方向上做出“再定義”的能力。

以“飼料大王”劉永好的女兒劉暢為例，接任之初正值養(yǎng)殖業(yè)低谷、速生雞事件引發(fā)輿情危機。她主導推進“生豬養(yǎng)殖的數(shù)字化和科學化”，并在三年內將公司專利數(shù)量從4項擴張至101項，構建了五大產(chǎn)業(yè)技術研究院。這種明確而系統(tǒng)的戰(zhàn)略主張，才是估值重新定價的依據(jù)。

而在立白集團中，作為創(chuàng)始人之一的陳凱臣之女陳丹霞打破了父輩“不上市”的長期堅持，于2021年推動朝云集團上市，并為旗下多個品牌籌劃IPO。她區(qū)分了“非上市專注型”與“資本平臺型”兩類業(yè)務路徑，并相應匹配寶潔與LG的管理模式，為資本提供了結構清晰、預期穩(wěn)定的增長路線。

這些不是“情懷創(chuàng)新”，是標準的“變量制造”。

李睿指出：當然，路徑本身并非決定一切的充分條件。資本更在意的是，這條路徑上是否積累了決策力、資源整合力與執(zhí)行反饋機制。如果二代只是掛名董事長，實質仍由父輩遙控，公司治理陷入“家族平衡術”，資本不會買單。

也因此，我們看到像華為這樣的企業(yè)，哪怕孟晚舟資歷足夠、能力過硬，任正非仍然公開否認她是“接班人”。因為她并非技術出身，無法代表華為的“長期信仰”。這恰恰反映了一個成熟企業(yè)對“路徑與背景匹配度”的理性判斷。

當中國的家族企業(yè)站在代際轉換的關鍵節(jié)點，“誰來接班”已經(jīng)不是懸念，真正影響企業(yè)長期價值的，是“他們怎么接的班”。

對于資本市場而言，“二代”不是標簽，也不是風險，更不是天然的紅利，而是企業(yè)治理的“變量入口”。而路徑，則是這個入口的安全性驗證。

02·為什么他們常被質疑？

中國資本市場對“年輕二代”的接班并不陌生，也不抵觸。但這并不代表市場會無條件“買賬”。相反，越來越多的投資人已經(jīng)學會從估值生成機制的角度來看待這些“繼承人”：他們是否會成為長期價值的放大器，還是成為公司估值的風險點。

這背后的核心，是分歧。

在已經(jīng)完成交棒的280家上市家族企業(yè)中，部分二代的確為企業(yè)帶來了增長新動能，成為資本青睞的變量；但也有不少案例表明，若接班人僅憑身份上位而未能建立清晰的能力軌跡與組織信任，資本的反饋會非常直接——股價下跌、估值打折，甚至主動減持。

從市場反饋看，質疑主要集中在三個層面：戰(zhàn)略能力、業(yè)績兌現(xiàn)、治理結構。

首先，是對戰(zhàn)略能力的質疑。

吳玉興說到：相比創(chuàng)一代從無到有的原始創(chuàng)業(yè)邏輯，二代更傾向于通過品牌聯(lián)名、跨界營銷、產(chǎn)品創(chuàng)新等方式推動企業(yè)“年輕化”“時尚化”。這些動作表面上看是“激活品牌”，本質卻是對傳統(tǒng)業(yè)務結構的一次重組。

然而，在不少案例中，這種變革更多停留在品牌營銷層面，缺乏產(chǎn)業(yè)鏈整合與商業(yè)模型驗證，反而讓企業(yè)失去了原有穩(wěn)定的盈利模式。

例如，部分家族企業(yè)在二代接手后熱衷推出“網(wǎng)紅子品牌”，短期內或能帶來銷量和聲量，但長期看難以撐起利潤曲線，反倒稀釋了原有的經(jīng)營重心，使資本市場對其戰(zhàn)略連續(xù)性產(chǎn)生疑問。

資本的判斷標準很簡單：變革是否帶來了可持續(xù)的盈利能力提升？如果答案是否定的，那變革就不是變量，是噪音。

第二，是對業(yè)績兌現(xiàn)能力的質疑。

在一個數(shù)據(jù)驅動的市場中，沒有什么比財報更真實。二代接班能否撐起預期，很大程度上取決于他們能否在三到五年的周期內交出清晰的“兌現(xiàn)路徑”。

現(xiàn)實中，不少二代在接班后出現(xiàn)了凈利潤連續(xù)下滑的情況。美特斯邦威就是典型。胡佳佳自接任董事長起，企業(yè)陷入持續(xù)虧損，直到2024年1月，胡佳佳辭去董事長與總裁職務，由其父重出江湖，重新掌舵。

類似的，還有桃李面包創(chuàng)始人之子吳學亮在接班后兩年內凈利潤持續(xù)下滑，引發(fā)市場對其經(jīng)營能力的普遍擔憂。

當然，資本也并非完全“結果導向”。只要業(yè)績短期下滑能用合理解釋（如周期性沖擊、疫情影響），且二代能拿出明確、可信的增長路徑，市場仍會保留耐心。但如果短期回撤疊加戰(zhàn)略模糊，資本容忍度就會迅速歸零。

第三，是對公司治理機制的擔憂。

在中國家族企業(yè)中，“年輕二代”接班往往不是“徹底接班”，而是“名義交接”。創(chuàng)始人雖退出董事會一線，卻仍以創(chuàng)始股東身份保留實際控制權，這種“父子共治”“一把手影子操作”模式，極易導致公司內部權責不清、信息不透明，進而引發(fā)資本對其治理機制穩(wěn)定性的疑慮。

李睿指出：例如，在部分家族企業(yè)中，雖已更換法人與董事長，但關鍵投融資決策、用人安排仍由“創(chuàng)始人辦公室”拍板，導致董事會職能弱化、經(jīng)營層形同虛設。這類結構，在市場上被視為“治理風險高發(fā)區(qū)”。

資本市場的偏好是清晰、穩(wěn)健、現(xiàn)代化的治理架構。公司治理若長期陷于“家族邏輯”，資本會選擇用腳投票。

需要指出的是，資本并不天然排斥“家族企業(yè)”或者“接班人”。相反，在中國經(jīng)濟深度調整期，部分優(yōu)質家族企業(yè)因其專注、穩(wěn)定、周期長，反而被認為是價值投資的稀缺品種。

但前提是，這些企業(yè)能讓資本看到三件事：

1. 治理透明，權力結構清晰，董事會/管理層能對未來負責；

2. 戰(zhàn)略可預期，有穩(wěn)定持續(xù)的核心業(yè)務布局與增長邏輯；

3. 業(yè)績能兌現(xiàn)，哪怕不是高增長，也必須穩(wěn)定、可控、有節(jié)奏。

只要滿足這三點，資本并不介意董事長是誰的孩子，是否海歸，是否“年輕二代”。市場要的是兌現(xiàn)力，而不是故事。

03·“接班”之后，真正的考題才剛開始

資本不會為身份買單，它只為結構性增長付費。

在企業(yè)控制權變更的當口，“年輕二代”不是加分項，也不是減分項，而是估值邏輯中的一個未定參數(shù)。能否成為變量，取決于三件事：治理機制是否清晰，戰(zhàn)略路徑是否重構，盈利模型是否改寫。這三者的疊加，決定了資本是否重新給出估值錨點。

所謂“接班”，對資本來說從不是家族傳承的延續(xù)，而是一次公司基本面認知的中斷與重啟。一切變量，必須重新計算。

資本也并不排斥“二代”。相反，它愿意相信那些通過組織重建、路徑再定義、業(yè)績兌現(xiàn)形成反饋閉環(huán)的年輕人。但前提是——這些人要有能力讓企業(yè)脫離路徑依賴，開啟第二成長曲線。否則，哪怕他們身上背著無數(shù)資源和品牌遺產(chǎn)，也不過是估值體系中的“噪聲項”。

“誰的孩子”不是風險，“沒有路徑”才是。

所以我們看到，一些企業(yè)的“接班動作”并未被資本視為利好，而另一些企業(yè)的“控股人更替”卻成為再上市的觸發(fā)因子。這并非情緒判斷，而是結構變化的反應。不是身份帶來希望，而是系統(tǒng)性重構帶來預期。

接班的真正價值，不在于完成交棒的那一刻，而在于能否構建出一個資本愿意繼續(xù)講述的未來故事。