2025年8月11日晚，至正股份（603991.SH）發(fā)布公告，其重大資產(chǎn)置換、發(fā)行股份及支付現(xiàn)金購(gòu)買(mǎi)資產(chǎn)并募集配套資金事項(xiàng)獲上交所審核通過(guò)。

這標(biāo)志著自2024年12月《外國(guó)投資者對(duì)上市公司戰(zhàn)略投資管理辦法》修訂實(shí)施以來(lái)，首單跨境換股交易正式獲得交易所通行證。

至正股份在置出原有虧損的線(xiàn)纜高分子材料業(yè)務(wù)的同時(shí)，以發(fā)行股份及支付現(xiàn)金形式取得全球前四半導(dǎo)體引線(xiàn)框架供應(yīng)商——先進(jìn)封裝材料國(guó)際有限公司（AAMI）99.97%股權(quán)。

跨境換股新規(guī)催生首單交易落地

自2024年9月，證監(jiān)會(huì)發(fā)布《關(guān)于深化上市公司并購(gòu)重組市場(chǎng)改革的意見(jiàn)》以來(lái)，證監(jiān)會(huì)對(duì)上市公司并購(gòu)重組持續(xù)松綁。近期，證監(jiān)會(huì)修訂《上市公司重大資產(chǎn)重組管理辦法》，打出了并購(gòu)重組政策“組合拳”。

在跨境并購(gòu)方面，2024年11月1日，商務(wù)部、中國(guó)證監(jiān)會(huì)等六部委聯(lián)合發(fā)布修訂后的《外國(guó)投資者對(duì)上市公司戰(zhàn)略投資管理辦法》（下稱(chēng)“新戰(zhàn)投辦法”），并于同年12月2日正式施行。這一修訂打破了困擾市場(chǎng)多年的跨境換股制度障礙。

另外，“新戰(zhàn)投辦法”允許外國(guó)投資者在特定情形下，以境外非上市公司股權(quán)作為支付對(duì)價(jià)，實(shí)施對(duì)A股上市公司的戰(zhàn)略投資。而在此之前，根據(jù)《關(guān)于外國(guó)投資者并購(gòu)境內(nèi)企業(yè)的規(guī)定》（即“10號(hào)文”），跨境換股作為支付手段的股權(quán)只能是境外上市公司股權(quán)，非上市公司股權(quán)被明確排除在外。

“新戰(zhàn)投辦法”同時(shí)降低了外國(guó)投資者的持股比例和鎖定期要求：取消定向發(fā)行方式下的外資持股比例門(mén)檻，協(xié)議轉(zhuǎn)讓和要約收購(gòu)的持股比例下限從10%降至5%，外國(guó)投資者的持股鎖定期也由不低于3年調(diào)整為不低于12個(gè)月。

“新戰(zhàn)投辦法”通過(guò)制度松綁與流程優(yōu)化，為上市公司尤其是科技企業(yè)提供了更靈活的并購(gòu)工具。2024年“并購(gòu)六條”以來(lái)，累計(jì)披露重組超1400單，2025年重大重組交易金額超2000億元（同比增11.6倍），半導(dǎo)體、新能源等領(lǐng)域整合加速。

這些政策松動(dòng)為境內(nèi)上市公司通過(guò)跨境換股收購(gòu)境外資產(chǎn)掃除了規(guī)則模糊障礙，而至正股份收購(gòu)AAMI的交易結(jié)構(gòu)設(shè)計(jì)，恰好踩中了新規(guī)釋放的制度紅利。本次交易中，至正股份以發(fā)行股份方式收購(gòu)ASMPT Holding持有的AAMI股權(quán)，正是新規(guī)下“以境外非上市公司股份作為支付對(duì)價(jià)”的典型操作。

至正股份30億資產(chǎn)大置換

根據(jù)交易方案，本次至正股份資產(chǎn)重組的重點(diǎn)在于置出原有虧損業(yè)務(wù)，置入全球領(lǐng)先的半導(dǎo)體材料資產(chǎn)。

至正股份成立于2004年，2017年登陸上交所主板，曾是國(guó)內(nèi)線(xiàn)纜用高分子材料的龍頭企業(yè)。其核心業(yè)務(wù)聚焦電線(xiàn)電纜、光纜用環(huán)保聚烯烴材料的研發(fā)與生產(chǎn)，產(chǎn)品覆蓋光通信線(xiàn)纜、電氣裝備線(xiàn)及電網(wǎng)電纜等特種絕緣材料領(lǐng)域。

2022年，受行業(yè)競(jìng)爭(zhēng)加劇與成本攀升拖累，為破局求生，公司啟動(dòng)半導(dǎo)體轉(zhuǎn)型，首先切入晶圓清洗設(shè)備賽道，2024年半導(dǎo)體業(yè)務(wù)收入占比超30%，但規(guī)模仍不足以支撐整體盈利。

而本次收購(gòu)的核心標(biāo)的AAMI是全球半導(dǎo)體產(chǎn)業(yè)鏈的關(guān)鍵角色。AAMI是一家深耕半導(dǎo)體封裝材料逾40年的全球巨頭，其前身為港股上市公司ASMPT（00522.HK）的物料分部，2021年經(jīng)資本重組后成為獨(dú)立運(yùn)營(yíng)實(shí)體。公開(kāi)信息顯示，2024年AAMI的引線(xiàn)框架收入規(guī)模的行業(yè)排名進(jìn)一步提升至全球第四，僅次于日本三井、韓國(guó)HDS與長(zhǎng)華科。

至正股份本次交易在結(jié)構(gòu)設(shè)計(jì)上也頗具看點(diǎn)：

本次交易方式是通過(guò)發(fā)行股份+現(xiàn)金+資產(chǎn)置換的組合方式，實(shí)現(xiàn)境外股東ASMPT Holding（ASMPT全資子公司）以股份對(duì)價(jià)參與交易，成為上市公司第二大股東（持股約18%），并承諾不謀求控制權(quán)。

在境內(nèi)，至正股份以持有的至正新材料100%股權(quán)（作價(jià)2.56億元）作為置出資產(chǎn)，與先進(jìn)半導(dǎo)體持有的嘉興景曜財(cái)產(chǎn)份額進(jìn)行置換；同時(shí)發(fā)行股份購(gòu)買(mǎi)嘉興景曜、滁州智元等基金中LP的財(cái)產(chǎn)份額及滁州智合股權(quán)。

在境外，至正股份以20.22億元股份對(duì)價(jià)向ASMPT Holding等11名交易方定向增發(fā)6.32億股，收購(gòu)ASMPT Holding持有的AAMI的49.00%股權(quán)，同時(shí)AAMI回購(gòu)香港智信持有的12.49%股權(quán)。

這樣做既滿(mǎn)足外資股東換股訴求，又將原實(shí)控人王強(qiáng)持股稀釋控制在安全邊際內(nèi)。交易后公司總股本由 7.45 億股增至 13.77 億股（不考慮配套募資），實(shí)際控制人王強(qiáng)及其一致行動(dòng)人合計(jì)持股 23.23%，ASMPT Holding 持股21.06%，既滿(mǎn)足外資戰(zhàn)略入股，又不觸發(fā)《收購(gòu)辦法》要約義務(wù)。

最后7.91億元現(xiàn)金對(duì)價(jià)則通過(guò)“并購(gòu)貸款+配套募資”雙通道解決，可以滿(mǎn)足香港智信等小股東退出流動(dòng)性需求。交易完成后，上市公司將實(shí)際持有AAMI約99.97%股權(quán)。

AAMI的技術(shù)與市場(chǎng)壁壘

作為本次交易的置入資產(chǎn)，AAMI符合我國(guó)對(duì)新質(zhì)生產(chǎn)力的戰(zhàn)略定位：技術(shù)密集、附加值高、面向戰(zhàn)略性新興產(chǎn)業(yè)。

AAMI的核心壁壘在于對(duì)高端引線(xiàn)框架的全流程掌控，其自主研發(fā)的高精密沖壓模具精度達(dá)微米級(jí)，可穩(wěn)定生產(chǎn)超薄框架滿(mǎn)足汽車(chē)電子芯片的極端可靠性要求；獨(dú)有的電鍍銀合金表面處理技術(shù)，使產(chǎn)品導(dǎo)電性與抗氧化性能超越行業(yè)標(biāo)準(zhǔn)，成為英飛凌、德州儀器等IDM巨頭高端芯片的指定材料。更關(guān)鍵的是，AAMI將三大核心技術(shù)——模具設(shè)計(jì)、沖壓成型、表面處理——整合為閉環(huán)工藝鏈，良品率高于行業(yè)平均。

若技術(shù)是矛，市場(chǎng)則是盾。目前，AAMI的產(chǎn)品已經(jīng)全面進(jìn)入汽車(chē)、計(jì)算、通信、工業(yè)、消費(fèi)等應(yīng)用領(lǐng)域，客戶(hù)覆蓋全球主流的頭部半導(dǎo)體IDM廠(chǎng)商和封測(cè)代工廠(chǎng)。2025年4月末，AAMI在手訂單達(dá)5830萬(wàn)美元，較2024年12月末增長(zhǎng)43.6%。

更深遠(yuǎn)的是，通過(guò)本次交易，AAMI的技術(shù)資源將注入至正股份平臺(tái)。治理結(jié)構(gòu)上，ASMPT將提名2名非獨(dú)立董事，并計(jì)劃任命AAMI現(xiàn)任CEO何樹(shù)泉擔(dān)任聯(lián)席總裁，何樹(shù)泉在半導(dǎo)體設(shè)備設(shè)計(jì)、封裝工藝開(kāi)發(fā)領(lǐng)域擁有近40年經(jīng)驗(yàn)。 

中國(guó)半導(dǎo)體材料的關(guān)鍵拼圖

長(zhǎng)期以來(lái)，我國(guó)半導(dǎo)體產(chǎn)業(yè)鏈亟需先進(jìn)的引線(xiàn)框架廠(chǎng)商拼圖。

公開(kāi)資料顯示，全球前五大引線(xiàn)框架廠(chǎng)商占據(jù)了超50%的市場(chǎng)份額，而國(guó)內(nèi)廠(chǎng)商規(guī)模普遍較小，高端車(chē)規(guī)、算力芯片用框架90%以上靠進(jìn)口，國(guó)內(nèi)引線(xiàn)框架行業(yè)微米級(jí)模具、高可靠性電鍍工藝仍依賴(lài)進(jìn)口，蝕刻框架幾乎被日韓臺(tái)企壟斷。而且，國(guó)產(chǎn)以中低端沖壓框架為主，高端蝕刻框架產(chǎn)能不足、良率僅85%，供不應(yīng)求。

在此背景下，至正股份通過(guò)并購(gòu)AAMI，可以快速獲得全球領(lǐng)先的引線(xiàn)框架技術(shù)，加速核心技術(shù)自主化的進(jìn)程。

交易完成后，AAMI的技術(shù)和產(chǎn)品將通過(guò)上市公司平臺(tái)持續(xù)發(fā)展，進(jìn)一步助力夯實(shí)境內(nèi)半導(dǎo)體產(chǎn)業(yè)鏈的自主可控，特別是在提升半導(dǎo)體產(chǎn)業(yè)鏈供應(yīng)鏈韌性和安全水平方面，這種效應(yīng)也將直接惠及汽車(chē)、新能源、算力等新興產(chǎn)業(yè)。

有望實(shí)現(xiàn)扭虧為盈及質(zhì)量提升

本次重組對(duì)至正股份而言有望實(shí)現(xiàn)財(cái)務(wù)質(zhì)量的提升。根據(jù)財(cái)務(wù)測(cè)算：交易完成后，上市公司資產(chǎn)總額將從6.3億元增至47.7億元，營(yíng)收規(guī)模從3.6億元提升至26.1億元。

在盈利能力方面：公司凈利潤(rùn)將由負(fù)轉(zhuǎn)正。從具體指標(biāo)看：每股收益從-0.41元升至0.11元，增幅達(dá)0.52元；歸屬于母公司所有者的每股凈資產(chǎn)從3.03元升至20.88元，增幅達(dá)589.12%。

置出的至正新材料100%股權(quán)評(píng)估值僅為2.56億元，而置入的AAMI相關(guān)資產(chǎn)作價(jià)達(dá)30.69億元。在估值層面，AAMI整體估值35.26億元，較其合并歸母凈資產(chǎn)29.66億元，增值率為18%，低于A股同類(lèi)并購(gòu)的溢價(jià)水平。

AAMI的持續(xù)盈利方面，2024年其凈利潤(rùn)達(dá)5518.84萬(wàn)元，同比激增173%。同時(shí)，AAMI的AMA工廠(chǎng)已與貢獻(xiàn)度80%以上收入的客戶(hù)建立了穩(wěn)定合作，預(yù)計(jì)在2025年全年收入將達(dá)到約 35 至40百萬(wàn)美元收入，比原估算的28.2百萬(wàn)美元預(yù)測(cè)高出25%至42%。另外，AMC工廠(chǎng)在2025年上半年實(shí)現(xiàn)收入110.2百萬(wàn)美元，約占2025年全年目標(biāo)的 52%，預(yù)計(jì)全年達(dá)到213.4至228.4百萬(wàn)美元。

估值方面也有提升空間，A 股半導(dǎo)體板塊因稀缺性和政策溢價(jià)，傳統(tǒng)封測(cè)、材料環(huán)節(jié)的市盈率估值約30–50倍，高成長(zhǎng)賽道（AI 算力、汽車(chē)芯片）的市盈率估值更可高達(dá)100倍。而至正股份原本的業(yè)務(wù)屬于化工大類(lèi)，行業(yè)市盈率估值普遍在20倍以下。隨著收購(gòu)AAMI交易完成，至正股份有望迎來(lái)價(jià)值重估。