文 | 獨角金融 謝美浴
編輯 | 付影
西南證券（600369.SH）一場持續(xù)9年累計虧損10億的“國際化嘗試”，終于迎來了階段性終局。
9月15日晚，西南證券公告宣布，其孫公司西證國際證券（0812.HK）將于9月29日正式摘牌，告別港股市場。西南證券表示，西證國際證券經(jīng)營規(guī)模較小，占本公司整體比重較低，上述事項不會對公司日常經(jīng)營活動構成重大影響。
值得一提的是，2024年6月，西南證券子公司西證國際投資有限公司（下稱“西證國際投資”）就已試圖轉(zhuǎn)手西證國際證券股權；然而2025年1月，該筆交易因買方資金未到位而終止。如今摘牌成定局，是否會更難擺脫這個“包袱”？
1 9年累虧超10億，西證國際證券走向退市
西證國際證券前身為敦沛金融，曾是一家中國香港本土中型券商，在大中華及東南亞地區(qū)建立多個據(jù)點。從2010年左右起，內(nèi)地券商紛紛加速國際化布局，西南證券將目光投向了敦沛金融。
西南證券先在中國香港成立了子公司——西證國際投資，將其作為西南證券海外業(yè)務發(fā)展的戰(zhàn)略平臺。2014年，西證國際投資通過定增認購方式，實施對敦沛金融的要約收購。
在被收入西南證券麾下的最初幾年，西證國際證券的盈利情況就呈現(xiàn)波動。2016年至2024年，西證國際證券僅有2017年實現(xiàn)盈利，9年累虧超10億港元。
圖源：wind
2025年上半年，西證國際證券繼續(xù)虧損。根據(jù)西南證券公告披露，西證國際證券上半年營業(yè)收入103萬元（人民幣，按母公司口徑調(diào)整后）；凈虧損1047萬元（人民幣）。
圖源：西南證券公告
目前，西證國際證券的諸多業(yè)務近乎停滯。其披露的2025年半年報顯示，近兩年西證國際證券已經(jīng)暫停了直接經(jīng)營經(jīng)紀業(yè)務，并把有關業(yè)務以轉(zhuǎn)介形式繼續(xù)運營。同期，其企業(yè)融資、資產(chǎn)管理業(yè)務顆粒無收，還暫停了坐盤買賣（即通過買賣股票、債券等業(yè)務獲利）、期貨業(yè)務。
針對西證國際證券退市，西南證券在公告中表示，西證國際證券經(jīng)營規(guī)模較小，占本公司整體比重較低。具體來看，截至2025年6月底，西南證券的總資產(chǎn)為921.04億元，西證國際證券的總資產(chǎn)為0.83億元，占比僅0.09%。
西南證券還表示，公司已提前做好相關預案，積極謀劃境外業(yè)務轉(zhuǎn)型發(fā)展，將以現(xiàn)有的西證國際投資有限公司為平臺，通過境內(nèi)境外協(xié)同，更好地服務境內(nèi)外企業(yè)跨境資本運作，努力促進內(nèi)地與香港資本市場的互聯(lián)互通。
港股100強研究中心專家余豐慧認為，西南證券仍可以通過多種渠道為其境外業(yè)務提供資金支持，“首先，可以利用母公司本身的資源和資本實力直接注資其境外子公司；其次，通過發(fā)行債券或?qū)で筱y團貸款等債務融資方式獲取所需資金；此外，還可以考慮與其他金融機構建立戰(zhàn)略合作伙伴關系，共同投資或者進行項目合作以獲得必要的資金支持?！?/p>
2 “清倉”西證國際證券遇波折，退市后還能找到接盤方嗎？
西南證券仍希望“清倉”西證國際證券，其在2025年半年報中表示，西證國際證券持續(xù)壓縮運營成本，西證國際投資積極推進股權轉(zhuǎn)讓及后續(xù)相關工作。但走向退市后，意味著西南證券“清倉”西證國際證券的難度升級。
早在2024年，西南證券就擬轉(zhuǎn)讓其持有的西證國際證券全部股份。2024年6月21日，西南證券公告稱，西證國際投資已與買方黃文軒簽訂協(xié)議，擬將其所持有的西證國際證券全部27.13億股股份（持股比例約為74.1%）和本金總額為5.8億港元的永續(xù)證券進行轉(zhuǎn)讓，交易對價為8966.27萬港元。
據(jù)《經(jīng)濟觀察報》報道，2014年，西南證券收購這個上市券商平臺時，花了6.94億港元，以此計算，其賣價是約1.3折的“割肉價”。
資料顯示，黃文軒是一名“85后”香港企業(yè)家，其于2011年畢業(yè)于美國布魯明頓印第安納大學，取得商業(yè)理學學士學位。黃文軒主要涉足建筑和投資領域，現(xiàn)為智海投資有限公司董事，達藝室內(nèi)設計工程（中國）有限公司董事、行政總裁兼董事總經(jīng)理。
然而，2025年2月4日，西南證券發(fā)布公告稱，因買方無法在有效期內(nèi)促使獨立貸款人提供獨立融資，因此西證國際投資和買方簽訂的關于出售其所持西證國際證券全部股份及永續(xù)證券的買賣協(xié)議于2025年1月28日失效、并立即終止生效。
如今西證國際證券又走向退市，未來能否順利找到接盤方？
對此，中國企業(yè)資本聯(lián)盟副理事長、中國區(qū)首席經(jīng)濟學家柏文喜認為，摘牌后股權轉(zhuǎn)讓難度顯著增加，“一是流動性折價，非上市股權缺乏公開市場定價，買方需承擔更高盡調(diào)成本，可能要求更大折價；二是買方范圍縮小，潛在買家限于戰(zhàn)略投資者或財務投資者，需具備長期持有意愿，交易周期延長；三是估值壓力增大，西證國際證券非上市狀態(tài)下需以資產(chǎn)清算價值談判，而非市值基準?！?/p>
余豐慧則認為，非上市狀態(tài)確實可能增加股權轉(zhuǎn)讓的難度，但并非不可能完成。
“未上市公司的股權轉(zhuǎn)讓主要面臨的是市場透明度較低和潛在買家難尋的問題。不過，這也可以通過增強信息披露、積極尋找合適的買家以及靈活調(diào)整交易條款等方式來緩解。同時，非上市公司在股權結(jié)構變動上相對具有更大的靈活性，這也為股權轉(zhuǎn)讓提供了便利條件?！庇嘭S慧表示。
3 營收、凈利潤增長超25%，處置資產(chǎn)將回籠資金約500萬
盡管境外孫公司面臨業(yè)績不佳與退市困境，西南證券自身卻在2025年上半年展現(xiàn)出強勁的增長勢頭。公司實現(xiàn)營業(yè)收入15.04億元，同比增長26.23%；利潤總額5.14億元，同比大幅增長65.48%；凈利潤4.23億元，同比增長25.76%。
圖源：西南證券年報
從業(yè)務結(jié)構來看，自營業(yè)務繼續(xù)保持第一大收入來源的地位，貢獻收入6.22億元，同比增長15.06%，占總營收的41.34%；信用業(yè)務帶來的利息凈收入增速顯著，同比增長32.71%，達到2.34億元；經(jīng)紀業(yè)務凈收入為3.32億元，同比增長28.13%。
此外，投行業(yè)務凈收入同比增幅高達88.17%，錄得0.99億元；資管業(yè)務凈收入同比下滑34.72%，僅為0.09億元；其他業(yè)務收入則大幅增長406.07%，達到0.7億元。
值得注意的是，西南證券于9月10日至12日在重慶聯(lián)合產(chǎn)權交易所集中掛牌了一批資產(chǎn)，包括房產(chǎn)、車位和車輛等逾70個項目，總轉(zhuǎn)讓底價接近500萬元。
圖源：重慶產(chǎn)權交易網(wǎng)
據(jù)“界面新聞”報道，此次西南證券掛牌處置的資產(chǎn)，包括開發(fā)商重慶潤豐源投資有限公司（以下簡稱“重慶潤豐源”），為正源房地產(chǎn)開發(fā)有限公司（以下簡稱“正源地產(chǎn)”）的全資子公司。該公司因債券違約被西南證券提起訴訟，此次集中轉(zhuǎn)讓正是相關案件進入執(zhí)行階段后的后續(xù)動作。
西南證券相關人士表示，上述處置資產(chǎn)確為西南證券金債資管產(chǎn)品項下兩個違約債券在訴訟執(zhí)行階段的抵債資產(chǎn)，實際所有人為西南證券發(fā)行的資管產(chǎn)品，非西南證券自有產(chǎn)權。
具體來看案件背景，2019年正源地產(chǎn)違約，涉及5只資管產(chǎn)品，法院判決正源地產(chǎn)需償付本息等約5.46億元，西南證券對相關抵押物享有優(yōu)先受償權，截至2025年半年報，已通過現(xiàn)金及以物抵債收回5478.6萬元。
同期，安徽外經(jīng)建設集團違約，涉及2只產(chǎn)品，法院判其支付本息及違約金共約2.116億元，后該公司破產(chǎn)重整，西南證券2025年1月以物抵債收回187.52萬元，目前正處置相關抵押物。
余豐慧認為，在當前房地產(chǎn)市場形勢下，批量處置與正源地產(chǎn)、安徽外經(jīng)建設集團相關的抵債資產(chǎn)將面臨一定的挑戰(zhàn)和折價風險。
北山常成基金投研院常務院長王兆江指出，西南證券選擇此時集中處置這些資產(chǎn)，“一是降低運營和管理成本；二是回應投資者訴求，作為資管產(chǎn)品的管理人，有責任盡快處置資產(chǎn)、回收資金，盡可能減少委托人的損失；三是規(guī)避資產(chǎn)進一步貶值風險，若房地產(chǎn)市場持續(xù)調(diào)整，未來資產(chǎn)價值可能進一步縮小。盡快處置可能優(yōu)于被動持有?！?/p>
與此同時，西南證券的股權結(jié)構調(diào)整與內(nèi)部改革也在穩(wěn)步推進。根據(jù)西南證券8月5日公告，公司控股股東變更正在申請行政許可，并需經(jīng)上交所合規(guī)確認后方可完成股份過戶。交易完成后，渝富資本將退出，渝富控股將直接持有公司29.51%的股權，成為新任控股股東，實際控制人仍為重慶市國資委。
余豐慧認為，這一變更有望為公司帶來戰(zhàn)略支持與協(xié)同效應，“作為地方國資背景的投資平臺，渝富控股可在資源配置、政策對接等方面提供支持，雙方在金融服務、資產(chǎn)管理等領域的合作空間廣闊，將有助于西南證券推進業(yè)務多元化與服務升級，進一步提升市場競爭力?！?/p>
你認為西證國際證券退市對西南證券有何影響？是否看好西南證券境外業(yè)務發(fā)展？評論區(qū)聊聊吧。