界面新聞?dòng)浾?| 李科文

界面新聞編輯 | 謝欣

9月26日，翰宇藥業(yè)發(fā)布2025年度向特定對(duì)象發(fā)行A股股票預(yù)案。

界面新聞?dòng)浾攉@悉，翰宇藥業(yè)本次擬募集資金總額不超過9.68億元，重點(diǎn)投向多肽藥物業(yè)務(wù)。

具體來看，約5.35億元將用于多肽藥物片段生產(chǎn)及產(chǎn)線擴(kuò)建項(xiàng)目；約1.53億元將投入司美格魯肽研發(fā)與實(shí)驗(yàn)室升級(jí)項(xiàng)目，其中包括支持司美格魯肽注射劑（降糖適應(yīng)癥）在國(guó)內(nèi)開展Ⅲ期臨床試驗(yàn)，以及推進(jìn)司美格魯肽口服片劑在美國(guó)的生物等效性試驗(yàn)（BE）和上市申報(bào)工作（ANDA，美國(guó)仿制藥申請(qǐng)）；另有約2.8億元將用于補(bǔ)充流動(dòng)資金。

9月28日，界面新聞致電翰宇藥業(yè)。翰宇藥業(yè)董秘辦相關(guān)工作人員回應(yīng)稱，目前定增事項(xiàng)仍處于預(yù)案階段，后續(xù)需提交股東大會(huì)審議，并上報(bào)證監(jiān)會(huì)審核受理，相關(guān)進(jìn)展將按規(guī)定通過公告披露。

其實(shí)早在2023年，翰宇藥業(yè)就曾計(jì)劃向特定對(duì)象發(fā)行不超過2.54億元的股票，用于武漢產(chǎn)能改擴(kuò)建、司美格魯肽研發(fā)以及補(bǔ)充流動(dòng)資金，但最終定增未能成功。

此次翰宇藥業(yè)重啟定增，背后主要有兩大動(dòng)因：一是希望抓住司美格魯肽這一重磅產(chǎn)品帶來的歷史性機(jī)遇；二是公司自身“造血”能力不足，現(xiàn)金流緊張，亟需外部資金支持。

從資金投向來看，超過七成募集資金將投入GLP-1領(lǐng)域，這也是當(dāng)前醫(yī)藥行業(yè)最受追捧、增長(zhǎng)確定性最強(qiáng)的賽道。

翰宇藥業(yè)戰(zhàn)略意圖清晰，想借助定增打造GLP-1藥物的一體化產(chǎn)業(yè)鏈，涵蓋上游多肽片段、中游原料藥以及下游制劑研發(fā)。這是也是支撐翰宇藥業(yè)未來估值的核心邏輯。

但有個(gè)細(xì)節(jié)值得注意，翰宇藥業(yè)此次申報(bào)的司美格魯肽注冊(cè)分類為化學(xué)藥品2.2類，而原研藥諾和諾德的司美格魯肽是一款采用生物發(fā)酵工藝生產(chǎn)的生物制品。此外，此次翰宇藥業(yè)想募資推動(dòng)的只是司美格魯肽糖尿病適應(yīng)癥。

司美格魯肽減肥適應(yīng)癥翰宇藥業(yè)早已選擇與三生制藥合作。2024年5月，翰宇藥業(yè)與三生蔓迪將共同合作開發(fā)、獨(dú)家供應(yīng)與采購(gòu)、銷售分成司美格魯肽注射液（減重適應(yīng)癥）。翰宇藥業(yè)主要想從中賺加工的錢。

從中國(guó)藥品注冊(cè)法規(guī)的邏輯來看，將司美格魯肽作為化學(xué)藥2.2類申報(bào)并無不妥，只要臨床試驗(yàn)證明安全有效，化學(xué)合成工藝完全可行。翰宇藥業(yè)此次募集資金的核心之一，也正是推進(jìn)司美格魯肽糖尿病適應(yīng)癥的Ⅲ期臨床。

與如今“老老實(shí)實(shí)”推進(jìn)三期臨床不同，翰宇藥業(yè)曾想在類似項(xiàng)目中嘗試“鉆空子”走捷徑。

翰宇藥業(yè)當(dāng)時(shí)的“小心思”在于，若按仿制藥路徑申報(bào)上市，所需臨床試驗(yàn)更少，能夠節(jié)省時(shí)間和資金，同時(shí)化學(xué)合成也具備成本優(yōu)勢(shì)。當(dāng)然，這一“鉆空子”的申報(bào)最終以撤回告終。

此外，從臨床節(jié)奏上來看，翰宇藥業(yè)在國(guó)內(nèi)GLP-1賽道的布局已落后于先行者。國(guó)內(nèi)GLP-1類藥物市場(chǎng)陷入紅海競(jìng)爭(zhēng)只是時(shí)間問題。

據(jù)界面新聞?dòng)浾呓y(tǒng)計(jì)，截至2025年7月，包括最新獲批的瑪仕度肽注射液，用于治療2型糖尿病、超重或肥胖癥的GLP-1類藥物已達(dá)21款（不同適應(yīng)癥分別計(jì)算）。

未來的競(jìng)爭(zhēng)者只會(huì)更多。

據(jù)界面新聞?dòng)浾呓y(tǒng)計(jì)，以2型糖尿病適應(yīng)癥為例，截至2025年7月，已有13款GLP-1候選藥物的NDA獲國(guó)家藥監(jiān)局受理，另有35款正在中國(guó)進(jìn)行III期臨床。

據(jù)界面新聞?dòng)浾呓y(tǒng)計(jì)，在超重或肥胖癥方向，截至2025年7月，約有20款GLP-1受體激動(dòng)劑處于臨床開發(fā)階段。

此外，中國(guó)還有兩款與瑪仕度肽注射液靶點(diǎn)相同的GLP-1/GCG雙受體激動(dòng)劑在研，分別為派格生物的PB-718（處于臨床I期）和勃林格殷格翰的Survodutide（處于臨床III期）。

翰宇藥業(yè)當(dāng)前面臨的最大問題在于自身“造血”能力不足、現(xiàn)金流緊張，迫切依賴外部資金輸血。從本次定增的資金投向看，近30%將用于補(bǔ)充流動(dòng)資金。這是一個(gè)非常強(qiáng)烈的信號(hào)。在再定增之前，翰宇藥業(yè)還試水過代幣化融資。

翰宇藥業(yè)資產(chǎn)負(fù)債率持續(xù)處于高位。2022年至2025年上半年，公司資產(chǎn)負(fù)債率分別為64.09%、76.10%、80.15%和78.02%。

接近80%的負(fù)債率意味著股東權(quán)益被嚴(yán)重壓縮，財(cái)務(wù)杠桿居高不下，抗風(fēng)險(xiǎn)能力極為脆弱。任何風(fēng)吹草動(dòng)，如產(chǎn)品銷售不及預(yù)期或研發(fā)受挫，都可能觸發(fā)資不抵債的風(fēng)險(xiǎn)。

翰宇藥業(yè)短期償債壓力尤為突出。2025年上半年，翰宇藥業(yè)貨幣資金僅3.72億元，而有息負(fù)債總額高達(dá)12.13億元，其中短期負(fù)債6.7億元，一年內(nèi)到期的非流動(dòng)負(fù)債5.43億元。

即便動(dòng)用所有賬面現(xiàn)金，也仍有8.41億元的資金缺口，更未計(jì)入供應(yīng)商貨款、員工薪酬及日常運(yùn)營(yíng)開支。

根源在于翰宇藥業(yè)“造血”能力羸弱。

2022年至2024年，翰宇藥業(yè)經(jīng)營(yíng)活動(dòng)現(xiàn)金流凈額分別為1580.74萬元、-353.66萬元、1.65億元；資本性支出（購(gòu)建固定資產(chǎn)、無形資產(chǎn)和其他長(zhǎng)期資產(chǎn)支付的現(xiàn)金）分別為1.9億元、0.82億元和1.16億元。

因此，翰宇藥業(yè)自由現(xiàn)金流分別為-1.74億元、-0.86億元和0.49億元。過去三年，翰宇藥業(yè)的自由現(xiàn)金流累計(jì)為-2.11億元。其中，2024年經(jīng)營(yíng)質(zhì)量在改善，但規(guī)模依舊很小，遠(yuǎn)不足以支撐未來多肽擴(kuò)產(chǎn)和司美格魯肽研發(fā)的大額投入。

截至2025年上半年，翰宇藥業(yè)累計(jì)未分配利潤(rùn)為-17.05億元。這意味著，翰宇藥業(yè)不僅未能為股東積累留存收益，反而虧掉了大量本金。

伴隨“失血”持續(xù)，翰宇藥業(yè)凈資產(chǎn)被侵蝕，從2022年底的12.97億元降至2025年上半年的7.41億元，幾近腰斬。