文 | 獨(dú)角金融 劉銀平

編輯 | 付影

國(guó)投證券研究所，又一次站在了人事變動(dòng)的聚光燈下。這一次離開(kāi)的是高善文——那位長(zhǎng)期被視為機(jī)構(gòu)“智囊”的首席經(jīng)濟(jì)學(xué)家。在中國(guó)證券業(yè)協(xié)會(huì)的公示信息中，已不再有他的名字，意味著長(zhǎng)達(dá)18年的合作關(guān)系徹底結(jié)束。

2024年末，一場(chǎng)有關(guān)“高善文被開(kāi)除”的傳聞流傳后，國(guó)投證券迅速出面澄清。從2025年高善文對(duì)外露面頻率看，要低于往年。

國(guó)投資證券研究所“首席”離職并非孤例，今年3月，固收首席尹睿哲就已帶團(tuán)隊(duì)轉(zhuǎn)身離去。更值得玩味的是，在整個(gè)行業(yè)“招兵買(mǎi)馬”、擴(kuò)充研究實(shí)力的當(dāng)下，國(guó)投證券的分析師團(tuán)隊(duì)卻反向而行——2024年以來(lái)，已有16人離開(kāi)。是被動(dòng)的人才流失，還是主動(dòng)的降本增效？

與研究團(tuán)隊(duì)一同“縮水”的，還有分倉(cāng)傭金收入。自2022年起，這項(xiàng)關(guān)鍵收入連續(xù)三年半下滑，到今年上半年僅剩0.42億元，同比下降近7成。

1、“靈魂人物”離職，此前固收?qǐng)F(tuán)隊(duì)集體跳槽

高善文出生于1971年，教育背景堪稱(chēng)頂級(jí)，手握北京大學(xué)理學(xué)學(xué)士、經(jīng)濟(jì)學(xué)碩士學(xué)位，之后更在被譽(yù)為“金融黃埔”的中國(guó)人民銀行研究生部（現(xiàn)清華大學(xué)五道口金融學(xué)院）拿下博士學(xué)位。此后受?chē)?guó)際貨幣基金組織獎(jiǎng)學(xué)金資助，赴日本學(xué)習(xí)和進(jìn)修，獲日本政策研究大學(xué)院大學(xué)公共政策碩士學(xué)位，并在亞洲開(kāi)發(fā)銀行研究所實(shí)習(xí)。

在攻讀博士之前，還曾先后在中國(guó)人民銀行總行辦公廳和國(guó)務(wù)院發(fā)展研究中心金融研究所工作。

2003年7月，高善文進(jìn)入光大證券（601788.SH）研究所，擔(dān)任首席經(jīng)濟(jì)學(xué)家，開(kāi)啟了其二十余年的券商職業(yè)生涯。2007年5月，轉(zhuǎn)至安信證券（2023年12月更名為國(guó)投證券），擔(dān)任的仍是首席經(jīng)濟(jì)學(xué)家，至今在國(guó)投證券任職長(zhǎng)達(dá)18年之久。

除此之外，高善文還有其他社會(huì)兼職，包括中國(guó)金融40人論壇學(xué)術(shù)委員會(huì)委員，中國(guó)首席經(jīng)濟(jì)學(xué)家論壇理事，北京大學(xué)北京金融校友會(huì)理事等。

作為知名經(jīng)濟(jì)學(xué)家，高善文在業(yè)內(nèi)評(píng)選中屢獲殊榮，其宏觀研判框架被市場(chǎng)公認(rèn)為影響深遠(yuǎn)。在“遠(yuǎn)見(jiàn)杯”宏觀經(jīng)濟(jì)季度預(yù)測(cè)誤差客觀排名中，2006-2009年期間連續(xù)4年參與，3次拿到第一名；在《新財(cái)富》雜志分析師排行榜中，2004-2011年連續(xù)8年參與，5次第一名；在《證券市場(chǎng)周刊》水晶球獎(jiǎng)中，2007年至2011年連續(xù)5次參與，4次第一。2011年之后退出排名。

深耕宏觀研究數(shù)十載，先后撰寫(xiě)并出版了《在周期的拐點(diǎn)上》《透視繁榮：資產(chǎn)重估深處的憂(yōu)慮》《2008年中國(guó)A股投資策略》《經(jīng)濟(jì)運(yùn)行的邏輯》等書(shū)籍，專(zhuān)業(yè)能力毋庸置疑。

這樣一位研究老將，突然離開(kāi)從業(yè)18年的團(tuán)隊(duì)，讓人不免想起去年末的那一場(chǎng)公開(kāi)言論風(fēng)波。

2024年12月，在深圳的一場(chǎng)投資者會(huì)議上，高善文以及時(shí)任東北證券（000686.SZ）首席經(jīng)濟(jì)學(xué)家付鵬，因發(fā)表了不當(dāng)言論，社交媒體賬號(hào)均被封禁。

隨后，中國(guó)證券業(yè)協(xié)會(huì)發(fā)布通知，要進(jìn)一步加強(qiáng)行業(yè)機(jī)構(gòu)首席經(jīng)濟(jì)學(xué)家的自律管理，首席經(jīng)濟(jì)學(xué)家在一定期限內(nèi)多次因個(gè)人不當(dāng)言論引發(fā)聲譽(yù)風(fēng)險(xiǎn)事件或產(chǎn)生嚴(yán)重不良影響的，公司應(yīng)從重處理直至解聘。同時(shí)還強(qiáng)調(diào)，首席經(jīng)濟(jì)學(xué)家未經(jīng)公司批準(zhǔn)，不得私自參加外部會(huì)議、活動(dòng)，不得擅自對(duì)外發(fā)表研究觀點(diǎn)和評(píng)論意見(jiàn)。

由此，市場(chǎng)傳出高善文被開(kāi)除的聲音。不過(guò)國(guó)投證券很快辟謠，稱(chēng)高善文博士仍擔(dān)任公司首席經(jīng)濟(jì)學(xué)家，目前流傳的有關(guān)高善文的流言都是子虛烏有。

高善文此后確實(shí)仍在國(guó)投證券履職。在2024年12月舉行的國(guó)投證券2025年度投資策略會(huì)上，高善文還新增了“國(guó)投產(chǎn)業(yè)研究院院長(zhǎng)”這一職銜。

進(jìn)入2025年，證券公司研究所人事變更頻繁，券商首席經(jīng)濟(jì)學(xué)家、核心研究人員跳槽的現(xiàn)象屢見(jiàn)不鮮。

4月，與高善文一起陷入“不當(dāng)言論”風(fēng)波的付鵬，因個(gè)人身體原因從東北證券離職，此后未加入其他券商，但仍以“宏觀經(jīng)濟(jì)學(xué)家”的頭銜公開(kāi)發(fā)表觀點(diǎn)。

今年高善文在公開(kāi)場(chǎng)所亮相的次數(shù)并不多，最后一次是在9月8日舉行的2025年北京大學(xué)全球金融論壇的嘉賓歡迎晚宴上，高善文通過(guò)視頻為晚宴致辭，不過(guò)那一次并未冠以“國(guó)投證券首席經(jīng)濟(jì)學(xué)家”的職務(wù)名稱(chēng)，使用的是“北大金融校友聯(lián)合會(huì)會(huì)長(zhǎng)”的頭銜。由此再次引發(fā)離職猜想，直到如今錘子落地。

除了首席經(jīng)濟(jì)學(xué)家的離任，今年3月國(guó)投證券一首席帶領(lǐng)整個(gè)團(tuán)隊(duì)的跳槽事件震驚證券業(yè)。原固定收益首席分析師尹睿哲轉(zhuǎn)至國(guó)金證券（600109.SH），擔(dān)任的同樣是固收首席分析師，這不是一起簡(jiǎn)單的跳槽事件，因?yàn)槠渫瑫r(shí)還將固收?qǐng)F(tuán)隊(duì)的其他成員也帶走了，包括國(guó)投證券原固收聯(lián)席首席分析師李豫澤、胡依林、毛慶秋、劉冬、李玲、魏雪。

固收?qǐng)F(tuán)隊(duì)集體出走，對(duì)研究所的沖擊不可謂不大。而這并非尹睿哲第一次帶團(tuán)出走，2023年12月其就曾帶領(lǐng)老同事李豫澤離開(kāi)招商證券（600999.SH），加盟國(guó)投證券，胡依林、毛慶秋、劉冬等分析師也先后隨其跳槽。短短一年三個(gè)月之內(nèi)，尹睿哲帶領(lǐng)團(tuán)隊(duì)成員完成第二次跳槽。

部分券商將大力發(fā)展研究所視為提升整體影響力的捷徑，希望通過(guò)引入知名團(tuán)隊(duì)快速做大規(guī)模。在券商并購(gòu)整合及中小券商挖角的雙重作用下，由首席分析師帶領(lǐng)整個(gè)團(tuán)隊(duì)集體“遷徙”的模式變得普遍。

金樂(lè)函數(shù)分析師廖鶴凱認(rèn)為，券商研究所知名經(jīng)濟(jì)學(xué)家、分析師跳槽頻繁，主要源于公募傭金新規(guī)下行業(yè)競(jìng)爭(zhēng)格局加速重塑，研究能力是核心競(jìng)爭(zhēng)力，各家機(jī)構(gòu)根據(jù)自身業(yè)務(wù)方向需求調(diào)整招攬人員。同時(shí)頂尖人才尋求更適配職業(yè)規(guī)劃、更高薪酬、更適合的企業(yè)文化等加速了流動(dòng)。

2、分析師兩年減少16人，分倉(cāng)傭金收入上半年縮水近7成

近兩年，券商研究所分析師人數(shù)整體呈現(xiàn)出總量持續(xù)增長(zhǎng)但內(nèi)部分化加劇的特點(diǎn)，2024年分析師人數(shù)超過(guò)5500人，2025年至今已突破6000人，和券商整體從業(yè)人員持續(xù)減少形成反差。隨著新興產(chǎn)業(yè)不斷涌現(xiàn)，研究所對(duì)各領(lǐng)域的研究人才需求不斷上升。

廖鶴凱表示，券商研究所持續(xù)擴(kuò)編分析師，主要因公募費(fèi)率改革推動(dòng)行業(yè)從傭金依賴(lài)轉(zhuǎn)向研究能力競(jìng)爭(zhēng)，券商需通過(guò)增強(qiáng)研究實(shí)力提升競(jìng)爭(zhēng)力。更受青睞的是熟悉新興產(chǎn)業(yè)、掌握數(shù)據(jù)分析技能、能將科技與金融融合、具備ESG研究能力的專(zhuān)業(yè)人才。

券商分析師行業(yè)“總量創(chuàng)新高”與“收入大幅下滑”并存，標(biāo)志著行業(yè)正從一個(gè)追求規(guī)模擴(kuò)張的時(shí)代，進(jìn)入一個(gè)優(yōu)勝劣汰、精耕細(xì)作的新階段。未來(lái)，對(duì)高質(zhì)量、差異化研究能力的要求會(huì)越來(lái)越高。

而在研究人員持續(xù)增長(zhǎng)的背景下，國(guó)投證券卻反其道而行，近兩年分析師人數(shù)持續(xù)減少，2023年末為82人，2024年末為77人，截至2025年11月26日為66人，不到兩年減少16人，降幅近2成。是主動(dòng)縮減人員、降本增效，還是人才持續(xù)流失？

2024年7月1日，證監(jiān)會(huì)發(fā)布的《公開(kāi)募集證券投資基金證券交易費(fèi)用管理規(guī)定》正式實(shí)施，將公募基金股票交易傭金費(fèi)率調(diào)整至較為合理的水平，對(duì)公募基金證券交易傭金分配比例上限由30%調(diào)降至15%。

過(guò)去的研究服務(wù)與交易傭金捆綁，價(jià)值衡量模糊。新規(guī)要求研究服務(wù)單獨(dú)定價(jià)、簽約和付費(fèi)，這使得研究的價(jià)值被直接放到臺(tái)面上衡量，倒逼研究所提升研究質(zhì)量和客戶(hù)服務(wù)效率。

廖鶴凱稱(chēng)，面對(duì)傭金下降，券商正通過(guò)提升投研能力，將收入與客戶(hù)資產(chǎn)增值掛鉤，向"買(mǎi)方"服務(wù)轉(zhuǎn)型；頭部券商深耕機(jī)構(gòu)業(yè)務(wù)和財(cái)富管理，加大科技投入和國(guó)際化布局。中小券商走特色精品路線，構(gòu)建差異化壁壘，實(shí)現(xiàn)收入多元化。

公募基金降傭是當(dāng)前影響券商行業(yè)，特別是其核心機(jī)構(gòu)業(yè)務(wù)——研究所、經(jīng)紀(jì)業(yè)務(wù)的一項(xiàng)根本性變革。它不僅僅是降低費(fèi)用，更是在推動(dòng)一場(chǎng)深刻的行業(yè)洗牌和商業(yè)模式重構(gòu)。公募降傭?qū)θ萄芯克?，短期?nèi)面臨嚴(yán)峻的收入和利潤(rùn)挑戰(zhàn)。

根據(jù)Wind數(shù)據(jù)，2024年券商分倉(cāng)傭金收入整體下降34.74%，2025年上半年進(jìn)一步下降34%。國(guó)投證券分倉(cāng)傭金收入在2021年達(dá)到4.48億元高峰水平之后開(kāi)始持續(xù)下滑，2022年、2023年、2024年降幅分別為17.22%、6.27%、43.74%。2025年上半年只有0.42億元，同比降幅達(dá)到68.63%，也是近五年來(lái)首次在上半年跌破1億元大關(guān)，甚至跌破5000萬(wàn)元。

分倉(cāng)傭金收入下降是行業(yè)整體現(xiàn)象，但國(guó)投證券下降速度遠(yuǎn)超行業(yè)平均水平，2023年、2024年、2025年上半年傭金收入排名分別為17名、23名、30名，傭金席位占比分別為2.07%、1.78%、0.94%。傭金費(fèi)率改革則像一次壓力測(cè)試，檢驗(yàn)著每家券商研究所真正的核心競(jìng)爭(zhēng)力和經(jīng)營(yíng)韌性。

從交易類(lèi)型來(lái)看，上半年股票交易總金額及席位占比下降幅度最大，債券交易席位占比下降幅度較小，基金、回購(gòu)交易席位占比有所上升。

數(shù)據(jù)來(lái)源：Wind

今年以來(lái)，國(guó)投證券高層頻頻更迭，包含董事長(zhǎng)、總經(jīng)理等核心職位在內(nèi)。7月份，研究業(yè)務(wù)條線也進(jìn)行了重要調(diào)整。

邵琳琳不再擔(dān)任研究所所長(zhǎng)一職，轉(zhuǎn)任國(guó)投產(chǎn)業(yè)研究院產(chǎn)業(yè)研究所總經(jīng)理；而戰(zhàn)略發(fā)展部總經(jīng)理韓暉同時(shí)擔(dān)任國(guó)投產(chǎn)業(yè)研究院執(zhí)行院長(zhǎng)、證券研究所總經(jīng)理（即研究所所長(zhǎng)）。

國(guó)投證券回應(yīng)《證券時(shí)報(bào)》稱(chēng)，這是根據(jù)該公司內(nèi)部經(jīng)營(yíng)管理需要，做出的正常的工作調(diào)整安排，旨在進(jìn)一步強(qiáng)化研究團(tuán)隊(duì)的專(zhuān)業(yè)能力和管理效能。公司始終重視人才建設(shè)和管理效能提升，未來(lái)，將繼續(xù)秉持專(zhuān)業(yè)、創(chuàng)新的理念，為客戶(hù)和行業(yè)提供更高質(zhì)量的研究服務(wù)。

邵琳琳和韓暉均是國(guó)投證券老將，韓暉2004年加入中國(guó)科技證券有限責(zé)任公司，該公司2006年被安信證券收購(gòu)，韓暉在2007年8月加入安信證券。相較高善文的入職時(shí)間，韓暉則晚于其3個(gè)月。

韓暉深耕證券市場(chǎng)近三十年，歷任國(guó)投證券營(yíng)業(yè)部總經(jīng)理、戰(zhàn)略發(fā)展部總經(jīng)理等職。

國(guó)投證券研究所正面臨著內(nèi)外部雙重考驗(yàn)。一方面，靈魂人物離場(chǎng)、核心骨干出走、分析師數(shù)量減少，研究能力的核心載體——研究人才正面臨流失風(fēng)險(xiǎn)；另一方面，行業(yè)降傭背景下，研究服務(wù)的價(jià)值被重新定價(jià)，分倉(cāng)傭金收入呈現(xiàn)“量?jī)r(jià)齊跌”的態(tài)勢(shì)。

在新任所長(zhǎng)韓暉的帶領(lǐng)下，研究所能否穩(wěn)定軍心，重塑研究能力，并兌現(xiàn)為分倉(cāng)傭金份額的反彈？