文｜時(shí)代周報(bào)

2025年以來(lái)，酒業(yè)并購(gòu)傳聞明顯升溫。同業(yè)整合、跨界入局、地方國(guó)資加碼等消息頻頻傳出，一度讓市場(chǎng)對(duì)新一輪行業(yè)整合充滿想象。但隨著時(shí)間推移，更多交易以“否認(rèn)”“終止”收?qǐng)觥?/p>

某酒企擬收購(gòu)水井坊、瀘州老窖收購(gòu)潭酒等同業(yè)并購(gòu)傳聞相繼被否認(rèn)；跨界案例中，青島啤酒收購(gòu)山東即墨黃酒廠（下稱“即墨黃酒”）的交易在推進(jìn)5個(gè)月后宣告終止。喧囂過(guò)后，真正落地的并購(gòu)卻呈現(xiàn)出另一種面貌。沒(méi)有頭部酒企的大手筆吞并，更多是跨界資本方或產(chǎn)業(yè)鏈玩家，以更低調(diào)、更靈活的方式介入酒資產(chǎn)。

2025年，在存量競(jìng)爭(zhēng)、估值回調(diào)與現(xiàn)金流壓力交織的酒業(yè)并購(gòu)中，誰(shuí)在出手？誰(shuí)又在觀望？

傳聞多于實(shí)錘，名酒并購(gòu)“退燒”

2025年，酒業(yè)并購(gòu)市場(chǎng)呈現(xiàn)出一個(gè)頗具反差的現(xiàn)象，市場(chǎng)預(yù)期活躍，但上市公司層面的動(dòng)作卻異?？酥?。圍繞水井坊、瀘州老窖、華潤(rùn)啤酒等酒企的并購(gòu)傳聞?shì)喎霈F(xiàn)，卻幾乎全部以澄清、否認(rèn)告終。

12月25日深夜，水井坊（600779.SH）發(fā)布公告火速澄清，明確否認(rèn)“某酒企擬收購(gòu)水井坊”的市場(chǎng)消息。

這并非孤例，早在今年5月，面對(duì)投資者關(guān)于收購(gòu)潭酒的問(wèn)詢，瀘州老窖（000568.SZ）的回應(yīng)同樣干脆：“公司暫未此方面計(jì)劃。同樣在5月，金徽酒（603919.SH）在投資者互動(dòng)平臺(tái)上澄清無(wú)意跨界啤酒。連一向在并購(gòu)市場(chǎng)活躍的華潤(rùn)啤酒（0291.HK）也否認(rèn)了關(guān)于收購(gòu)泰山啤酒的相關(guān)傳聞。

就水井坊收購(gòu)傳聞被迅速否認(rèn)卻仍能令公司午后漲停一事，酒類獨(dú)立分析師肖竹青指出，說(shuō)明市場(chǎng)需要一個(gè)故事來(lái)對(duì)沖對(duì)板塊的焦慮。

肖竹青解釋“焦慮”來(lái)自三方面：一是高端酒價(jià)格倒掛、庫(kù)存周期拉長(zhǎng)；二是行業(yè)產(chǎn)量、收入、利潤(rùn)“三連降”，資金在尋找“最后一根稻草”何時(shí)出現(xiàn)；三是上市公司估值已回到歷史低位，卻遲遲看不到需求反轉(zhuǎn)信號(hào)?！皞髀劚旧碚婕俨恢匾?，重要的是它觸動(dòng)了投資者對(duì)‘存量競(jìng)爭(zhēng)時(shí)代誰(shuí)會(huì)被整合、誰(shuí)能活下去’的深層預(yù)期?！逼浣邮軙r(shí)代周報(bào)記者采訪時(shí)表示。

而對(duì)于今年短時(shí)間內(nèi)出現(xiàn)各種酒企并購(gòu)的傳聞，香頌資本執(zhí)行董事沈萌接受時(shí)代周報(bào)記者采訪時(shí)認(rèn)為，這說(shuō)明在經(jīng)濟(jì)下行、消費(fèi)乏力的階段，對(duì)酒企經(jīng)營(yíng)形成巨大壓力，而部分酒企在前一輪的產(chǎn)能擴(kuò)張更加劇了這種壓力的風(fēng)險(xiǎn)。同時(shí)，沈萌還強(qiáng)調(diào)，雖然大多數(shù)傳聞都被否認(rèn)，但不排除曾經(jīng)出現(xiàn)過(guò)意向，只不過(guò)受限于推進(jìn)過(guò)程或信披要求而不能公開(kāi)。

事實(shí)上，有多名知情人士曾向時(shí)代周報(bào)記者透露，瀘州老窖曾經(jīng)與潭酒接洽收購(gòu)事宜，但最終沒(méi)有落實(shí)。

近年來(lái)，除了華潤(rùn)啤酒并購(gòu)金沙酒業(yè)、復(fù)星入主舍得酒業(yè)（600702.SH）外，行業(yè)內(nèi)大手筆并購(gòu)并不多見(jiàn)。2023年1月，華潤(rùn)啤酒斥資123億元“天價(jià)”拿下的貴州金沙窖酒酒業(yè)有限公司55.19%股權(quán)，創(chuàng)下中國(guó)白酒并購(gòu)史上最大交易紀(jì)錄。彼時(shí)，“醬酒熱”退潮，行業(yè)雖已現(xiàn)調(diào)整跡象，但華潤(rùn)啤酒對(duì)于并購(gòu)實(shí)現(xiàn)品類擴(kuò)張或市場(chǎng)卡位，仍抱有相當(dāng)?shù)臒崆榕c信心。

然而，當(dāng)前行業(yè)生態(tài)與資本心態(tài)已發(fā)生根本性轉(zhuǎn)變。行業(yè)增速放緩、庫(kù)存壓力上升、價(jià)格體系承壓，使并購(gòu)所帶來(lái)的不確定性明顯放大。

沈萌認(rèn)為，酒企對(duì)于行業(yè)未來(lái)發(fā)展的判斷仍存在較大分歧，不愿意輕易作為被動(dòng)的一方，特別是背后有地方國(guó)資主導(dǎo)的影子時(shí)，而且當(dāng)前經(jīng)營(yíng)壓力也限制了酒企收購(gòu)的支付能力和意愿。

有私募人士向時(shí)代周報(bào)記者強(qiáng)調(diào)，收購(gòu)本身有各種因素約束，尤其是消費(fèi)類并購(gòu)受到監(jiān)管層的重點(diǎn)關(guān)注。

在此情況下，名酒企業(yè)對(duì)并購(gòu)表現(xiàn)出更謹(jǐn)慎的態(tài)度，即便是協(xié)同互補(bǔ)的跨界并購(gòu)，也面臨嚴(yán)峻挑戰(zhàn)。青島啤酒收購(gòu)即墨黃酒案的最終告吹，正是這種風(fēng)險(xiǎn)的縮影。

今年，黃酒受到資本市場(chǎng)的追捧，青島啤酒于5月宣布告擬以6.65億元收購(gòu)即墨黃酒100%股權(quán)，意圖開(kāi)辟第二增長(zhǎng)曲線。以即墨黃酒2024年歸母凈利潤(rùn)3047萬(wàn)元計(jì)算，青島啤酒給出了超過(guò)20倍PE。

然而僅僅五個(gè)多月后，這場(chǎng)跨界并購(gòu)宣告流產(chǎn)，青島啤酒稱“《股權(quán)轉(zhuǎn)讓協(xié)議》約定的交割先決條件未能滿足”。深入探究，是交易對(duì)手、即墨黃酒的股東方新華錦集團(tuán)深陷資金泥潭、即墨黃酒累計(jì)2.77億元股權(quán)被多地法院凍結(jié)的復(fù)雜局面。 

跨界資本進(jìn)軍，有人1塊“抄底”酒資產(chǎn)

在名酒保持審慎時(shí)，另一群“抄底者”正憑借敏銳的嗅覺(jué)入場(chǎng)。在行業(yè)調(diào)整期，他們利用資產(chǎn)估值大幅縮水的窗口，以低成本介入，實(shí)現(xiàn)產(chǎn)業(yè)鏈的補(bǔ)齊或資本平臺(tái)的搭建。這類成功的并購(gòu)更多活躍在酒類流通行業(yè)。

第一類是以天音控股（000829.SZ）為代表的產(chǎn)業(yè)鏈上的關(guān)聯(lián)資本。12月9日，天音控股通過(guò)關(guān)聯(lián)基金共青城創(chuàng)東方華科股權(quán)投資合伙企業(yè)（有限合伙），以約6840萬(wàn)元的拍賣(mài)價(jià)，僅為評(píng)估價(jià)的七成，拿下了酒便利（838883.NQ）51%的股權(quán)。

作為河南酒類連鎖龍頭，酒便利在原實(shí)控人余增云的“華僑系”風(fēng)險(xiǎn)暴露后被迫進(jìn)入資產(chǎn)處置階段，這為外部資本提供了低位介入的窗口。而對(duì)于主業(yè)手機(jī)分銷(xiāo)增長(zhǎng)乏力的天音控股而言，這筆七折“撿漏”的交易，不僅看中酒便利300多家門(mén)店，更是為了其已投資的另一個(gè)酒類流通品牌“酒快到”形成合力，試圖在酒水零售寒冬中構(gòu)建起更大門(mén)店規(guī)模的護(hù)城河。

第二類是以1919酒類直供創(chuàng)始人楊陵江為典型的個(gè)人資本。12月15日，他以個(gè)人名義拿下“國(guó)內(nèi)酒莊第一股”怡園酒業(yè)（8146.HK）73.63%的股份，實(shí)現(xiàn)絕對(duì)控股。

近年來(lái)，這家山西最大葡萄酒生產(chǎn)商業(yè)績(jī)整體較為低迷，2025年上半年公司虧損274.5萬(wàn)元， 其股票也淪為“仙股”。從交易規(guī)?？矗瑮盍杲舜问召?gòu)的股權(quán)約為5.89億股，若按照怡園酒業(yè)12月10日停牌前市值2.12億港元計(jì)算，交易對(duì)價(jià)約1.56億港元，折合人民幣約1.41億元。

時(shí)代周報(bào)記者向1919方面了解到，目前楊陵江在葡萄酒、威士忌、雞尾酒等業(yè)務(wù)已有海外布局，他直言看好怡園酒業(yè)的成長(zhǎng)性，怡園酒業(yè)接下來(lái)或成為整合1919、天幕國(guó)際等業(yè)務(wù)的上市平臺(tái)。

對(duì)于志在構(gòu)建多品類酒業(yè)帝國(guó)、并尋求資本平臺(tái)的楊陵江而言，這次收購(gòu)更多體現(xiàn)的是個(gè)人資本對(duì)周期底部的判斷，明顯是深思熟慮的戰(zhàn)略性“抄底”。

另一個(gè)引發(fā)關(guān)注的案例則揭示了部分酒業(yè)資產(chǎn)在當(dāng)下的尷尬處境。 11月，電視頻道綜合運(yùn)營(yíng)服務(wù)商流金科技（920021.BJ）公告擬以1元人民幣的價(jià)格，將控股子公司四川流金酒業(yè)有限公司（下稱“流金酒業(yè)”）51%股權(quán)轉(zhuǎn)讓給熊玉國(guó)。天眼查顯示，流金酒業(yè)于12月19日完成股權(quán)變更。

公告顯示，流金酒業(yè)負(fù)責(zé)國(guó)樂(lè)酒產(chǎn)品的銷(xiāo)售業(yè)務(wù)，截至2025年第三季度末凈資產(chǎn)為-1927.27萬(wàn)元。熊玉國(guó)為流金科技原董事、副總經(jīng)理，亦為貴州醬酒國(guó)樂(lè)酒業(yè)有限公司董事長(zhǎng)及實(shí)控人。持股貴州醬酒國(guó)樂(lè)酒業(yè)有限公司10%的股東為有國(guó)有全資企業(yè)貴州醬酒集團(tuán)銷(xiāo)售有限公司。

盡管?chē)?guó)樂(lè)酒有貴州醬酒集團(tuán)和川酒集團(tuán)的背書(shū)，但流金酒業(yè)成立5年以來(lái)經(jīng)營(yíng)未達(dá)預(yù)期，在上市公司整體經(jīng)營(yíng)中占比不高。在行業(yè)調(diào)整期，流金科技選擇剝離非核心資產(chǎn)，而熊玉國(guó)則以極低成本獲得酒業(yè)資產(chǎn)的控股權(quán)。

頭部酒企的集體審慎，映射出行業(yè)高增長(zhǎng)紅利消退后的回歸現(xiàn)實(shí)，而產(chǎn)業(yè)資本、企業(yè)家的戰(zhàn)略布局，則揭示行業(yè)在調(diào)整期底部，結(jié)構(gòu)性價(jià)值機(jī)會(huì)正在浮現(xiàn)。

對(duì)于當(dāng)前酒企并購(gòu)第一考量的維度，沈萌認(rèn)為重點(diǎn)在于競(jìng)爭(zhēng)優(yōu)勢(shì)的提升，無(wú)論是從成本領(lǐng)先角度、還是從差異化角度，否則都很難找到并購(gòu)的經(jīng)濟(jì)合理性。