文｜山上_ShanShang 何簡
編輯｜王彬
在納斯達(dá)克上市尚不滿一年的霸王茶姬傳出回港上市消息。
1 月 8 日，市場消息稱霸王茶姬正考慮在香港上市。彭博報(bào)道稱，霸王茶姬已就上市計(jì)劃與投資銀行展開初步溝通，融資金額或達(dá)數(shù)億美元，交易最快有望年內(nèi)完成。霸王茶姬否認(rèn)傳言，稱目前暫無回港上市計(jì)劃。
現(xiàn)在的確不是霸王茶姬回港上市的理想節(jié)點(diǎn)。作為中國茶飲行業(yè)過去三年增長最快、且一度市值僅次于蜜雪冰城的品牌，霸王茶姬似乎正逐漸失去它的魔力。
過去一年，霸王茶姬的營收與利潤增長均明顯放緩，增速已連續(xù)三個(gè)季度同比下滑。表現(xiàn)最差的去年第三季度，霸王茶姬甚至陷入負(fù)增長境地，當(dāng)季營收同比下降 9.4%、凈利潤同比下降近 4 成，季度 GMV 當(dāng)季也首次同比轉(zhuǎn)負(fù)。
在中國市場，霸王茶姬的核心經(jīng)營指標(biāo)單店月均 GMV 已經(jīng)連續(xù) 7 個(gè)季度環(huán)比下滑，且同店 GMV 增長率自2024 年底以來已連續(xù)四個(gè)季度深陷負(fù)值，跌幅在去年第三季度擴(kuò)大至近 28%。
霸王茶姬財(cái)報(bào)
增長神話不再背后，霸王茶姬過往樹立的高端品牌形象也備受質(zhì)疑。姑且不提年初的植脂末風(fēng)波，僅僅是過去一個(gè)多月來霸王茶姬就先后遭遇兩次輿論危機(jī)——有博主給霸王茶姬貼上了所謂“準(zhǔn)毒品”標(biāo)簽，門店店員也因跟風(fēng)玩梗拍攝“手打奶茶”視頻引起用戶反感。
這些都不是產(chǎn)品本身出了什么問題，但對(duì)于霸王茶姬的品牌形象卻帶來不小損傷。
少有人意識(shí)到，霸王茶姬是當(dāng)前茶飲品牌中營銷花費(fèi)最大的一家。這讓它在早期就牢牢地把控住“東方星巴克”的地位，但隨著年中外賣補(bǔ)貼大戰(zhàn)的加入和接二連三的輿論爭議，霸王茶姬似乎也慢慢陷入與星巴克類似的困境。
一家曾經(jīng)一度被視作是中國茶飲行業(yè)高端化與連鎖化標(biāo)桿的品牌，為何在上市后卻頻頻失速？拒絕參加外賣補(bǔ)貼戰(zhàn)，真的是霸王茶姬失速的唯一原因嗎？補(bǔ)貼之外，還有哪些問題正困住霸王茶姬？
外賣補(bǔ)貼大戰(zhàn)前就已失速
在霸王茶姬管理層看來，過去一年的增長疲軟最核心的原因是他們拒絕參加外賣補(bǔ)貼。
從去年年中開始，阿里巴巴、美團(tuán)及京東圍繞外賣市場進(jìn)行了史無前例的補(bǔ)貼大戰(zhàn)，三家合計(jì)燒了接近千億元人民幣，比剛剛登陸港交所的兩家 AI 創(chuàng)業(yè)公司智譜及 MiniMax 過去三年半的累計(jì)虧損總額還要高出 5 倍有余。
幾家中國頭部茶飲品牌們都受益于補(bǔ)貼大戰(zhàn)而加速增長。蜜雪冰城和古茗去年上半年都實(shí)現(xiàn)了 40% 左右的營收增速，古茗上半年凈利增幅甚至達(dá) 121.5%，創(chuàng)上市后中期業(yè)績新高。瑞幸雖然因?yàn)橥赓u配送成本陡增，導(dǎo)致去年第三季度凈利潤率同比降了 4.5%，但營收依然實(shí)現(xiàn)了同比 50% 以上的超高增速。
但這些增長都與霸王茶姬無關(guān)。除了在去年第一季度尚能維持在 35% 以上的營收增速外，霸王茶姬自二季度開始便顯著失速，去年第二季度營收增速下滑至 10.2% 之后，第三季度營收更是出現(xiàn) 9.4% 的同比下降。
而在這之前，霸王茶姬保持了連續(xù)兩年的超高速增長。招股書顯示，霸王茶姬 2022 年?duì)I收規(guī)模不過 5 億元，2023 年猛增至 46 億元，同比增幅高達(dá) 843.8%。2024 年繼續(xù)延續(xù)爆發(fā)式增長，全年?duì)I收達(dá) 124 億元，同比增幅達(dá) 167.4%。
霸王茶姬創(chuàng)始人張俊杰在去年第二季度財(cái)報(bào)電話會(huì)上解釋說，他們是這場外賣大戰(zhàn)中為數(shù)不多沒有參戰(zhàn)的選手。他認(rèn)為，參加補(bǔ)貼大戰(zhàn)短期內(nèi)的確對(duì) GMV 增長有所幫助，但對(duì)于利潤及品牌卻是巨大傷害?！巴ㄟ^短期補(bǔ)貼和價(jià)格戰(zhàn)而拉來的用戶，本身就不是霸王茶姬的核心用戶群體，也沒有長期的品牌忠實(shí)度?！?/p>
因此，他們的第一原則就是堅(jiān)決不打價(jià)格戰(zhàn)。張俊杰說，他們要通過高品質(zhì)的產(chǎn)品和服務(wù)來贏得顧客信任，同時(shí)也會(huì)不斷提升優(yōu)化運(yùn)營效率來節(jié)省成本。
但外賣補(bǔ)貼戰(zhàn)的規(guī)模和烈度或許超出了張俊杰的想象，霸王茶姬的用戶們或許也沒有他想象中的那么忠誠。
到了去年第三季度，霸王茶姬在營收利潤均降的同時(shí)，季度 GMV 同比增速也首次由正轉(zhuǎn)負(fù)。公司累計(jì)注冊(cè)會(huì)員數(shù)雖然同比增長 36.7% 到 2.22 億人，但季度活躍用戶數(shù)卻連續(xù)三季度下滑，當(dāng)季同比減少 21.3%。
拒絕參加補(bǔ)貼大戰(zhàn)一定程度上可以解釋霸王茶姬在營收利潤上的增速下降，但這不能解釋為何它在大中華區(qū)的單店月均 GMV 連續(xù) 7 個(gè)季度環(huán)比下跌，自上市以來就再無增長。從 2024 年第四季度開始，它的同店 GMV 就開始以兩位數(shù)的速度持續(xù)下滑——那時(shí)外賣補(bǔ)貼大戰(zhàn)還沒開始呢。
更深層次的原因或許在于，在經(jīng)過了持續(xù)兩年的爆發(fā)式擴(kuò)張之后，霸王茶姬的增長已經(jīng)進(jìn)入瓶頸。
從 2022 年到 2024 年，霸王茶姬的門店數(shù)量始終保持著 143% 的復(fù)合年均增速，一路從 1087 家增加至 6440 家，僅 2024 年一年就新增近 3000 家門店。但到了 2025 年，霸王茶姬的門店擴(kuò)張明顯趨緩，去年前三季度門店數(shù)只增加了 898 家。
霸王茶姬季度財(cái)報(bào)
這些門店大多數(shù)都分布于一二線城市的豪華商圈。根據(jù)招股書數(shù)據(jù)，2024 年，霸王茶姬在一線及新一二線城市的門店數(shù)量占國內(nèi)門店總數(shù)的六成以上。霸王茶姬稱，他們的大多數(shù)門店都選址于人流量大的黃金地段，比如高檔購物中心的出入口或主要商業(yè)街沿線。
截至去年三季度末，霸王茶姬在國內(nèi)已經(jīng)擁有 7076 家門店。如果參照星巴克中國同期約 8000 家的門店數(shù)量，這意味著國內(nèi)適合霸王茶姬的點(diǎn)位或許也不多了，更遑論當(dāng)前星巴克中國的擴(kuò)張重心是縣級(jí)市場。
脆弱的高端敘事
張俊杰之所以如此抵制參加外賣補(bǔ)貼，核心原因或許是認(rèn)為低價(jià)會(huì)損害霸王茶姬的高端品牌形象。
當(dāng)前中國已經(jīng)上市的六家茶飲品牌中，除去已經(jīng)連年虧損、經(jīng)營不善的奈雪的茶外，其余五家蜜雪冰城、古茗、茶百道、滬上阿姨及霸王茶姬中，只有霸王茶姬處在 16-25 元的中高端價(jià)位。
在霸王茶姬迅猛擴(kuò)張的 2022-2024 年，它在這個(gè)價(jià)位段幾無敵手。那時(shí)喜茶們尚且固守在 20-30 元價(jià)位段，蜜雪冰城和古茗們則在 10 元價(jià)位段廝殺。憑借著對(duì)標(biāo)星巴克的“東方星巴克”定位，霸王茶姬開始高舉“東方茶”的大旗快速擴(kuò)張。
“大單品策略”僅僅只是這家茶飲公司對(duì)外構(gòu)建的表象之一。事實(shí)上，霸王茶姬可能是當(dāng)前茶飲品牌中營銷投入最大的公司之一。伯牙絕弦的成功既來自于張俊杰聚焦原葉鮮奶茶的產(chǎn)品創(chuàng)新，更離不開霸王茶姬一年約 7.8 億元的營銷投入。
晚點(diǎn)引述一位早期接觸張俊杰的投資人說法稱，霸王茶姬在規(guī)模還不大的時(shí)候，線上和線下的營銷投入就已超過蜜雪冰城。
去年前三季度，霸王茶姬依舊保持著平均每季度超 3 億元的營銷投入。根據(jù)招股書數(shù)據(jù)，霸王茶姬品牌與營銷員工占到公司員工總數(shù)的 15%，遠(yuǎn)超其他茶飲品牌。
這些大手筆的營銷投入支撐著霸王茶姬把簡單的“茶+奶”賣到和咖啡同等的價(jià)位段，也支撐著它高于古茗們的品牌定位，即便后者提供的飲品豐富程度和制作復(fù)雜度都要更高。
去年外賣補(bǔ)貼戰(zhàn)帶來的茶飲價(jià)格內(nèi)卷，當(dāng)然是影響霸王茶姬高端敘事最關(guān)鍵的一環(huán)，但拒絕參加外賣補(bǔ)貼并不能完全讓霸王茶姬抵御品牌定位下滑的風(fēng)險(xiǎn)。
當(dāng)喜茶們將價(jià)格逐漸下探至 20 元以下、當(dāng)消費(fèi)者用 1.9 元就能買到一杯咖啡、甚至連星巴克也進(jìn)入 20 元區(qū)間，一杯伯牙絕弦真的能固守住 16 元的中杯起售價(jià)嗎？更不用說瑞幸們已經(jīng)舉著 9.9 元的折扣價(jià)向霸王茶姬發(fā)起沖鋒。
從這個(gè)角度來看，霸王茶姬在過去一個(gè)多月來遭遇的品牌輿論危機(jī)，都已經(jīng)很難用簡單的博主“博流量”或者加盟商管理不善來解釋。
星巴克花了近二三十年時(shí)間，才在中國市場建立起 30 元一杯咖啡的高價(jià)位認(rèn)知，但瑞幸只用了短短幾年時(shí)間，就打破了這一心理價(jià)位。霸王茶姬高速擴(kuò)張構(gòu)建的品牌形象，至今也不過兩三年時(shí)間，即便有著“東方茶”的民族信心加持，或許也很難抵御住 9 塊 9 的沖擊。
這些看上去像是孤立的、黑天鵝的輿論危機(jī)，帶給霸王茶姬的品牌傷害也要比蜜雪冰城們大得多。
霸王茶姬回應(yīng)店員“手打奶茶”事件
過去幾年，蜜雪冰城加盟門店衛(wèi)生問題、檸檬片過夜等負(fù)面新聞屢上報(bào)端，但對(duì)品牌形象幾乎沒有什么影響。消費(fèi)者們最常見的調(diào)侃是，4 塊錢都用了上真檸檬，還要什么自行車？
霸王茶姬則完全不同。從年初的植脂末風(fēng)波，到年尾的“準(zhǔn)毒品”爭議，這些事件都直擊在霸王茶姬一貫高舉的天然、健康定位。
那些咖啡飲品忠實(shí)用戶們自然不會(huì)理會(huì)那些關(guān)于咖啡因的謠言，但對(duì)原本只是偏好奶茶口味、對(duì)成分天然與否更為敏感的大眾用戶來說，咖啡因的存在本身或許就足以構(gòu)成恐慌。
看看社交媒體上那些關(guān)于霸王茶姬睡不著覺的討論你就知道了。即便過去一年霸王茶姬先后開始公示咖啡因含量、上架低因茶飲品類，但依然無法消弭消費(fèi)者對(duì)于健康的擔(dān)憂。
而每次此類事件引爆輿論，又往往牽動(dòng)霸王茶姬在資本市場上的巨幅波動(dòng)。去年 12 月的“準(zhǔn)毒品”謠言，就引發(fā)霸王茶姬當(dāng)日盤中股價(jià)一度跌超 14%，一度創(chuàng)下上市以來單日最大跌幅。
伯牙絕弦終究不是咖啡
去年 11 月 17 日，霸王茶姬迎來成立 8 周年。霸王茶姬引述沙利文數(shù)據(jù)稱，從 2022 年 1 月 1 日至 2025 年 6 月 30 日，大單品伯牙絕弦累計(jì)銷售超 12.5 億杯。
霸王茶姬明星單品伯牙絕弦
這款只以茶湯和奶為基底的飲品是霸王茶姬騰飛的開始。那時(shí)市面上茶飲品牌們更熱衷于制作更繁瑣、口味也更豐富的水果茶品類，霸王茶姬是少有的只強(qiáng)調(diào)原葉鮮奶茶的茶飲品牌。
大單品戰(zhàn)略、聚焦“茶+奶”的標(biāo)準(zhǔn)化制作，創(chuàng)造了霸王茶姬的增長神話。能根據(jù)霸王茶姬招股書數(shù)據(jù)，2024 年霸王茶姬有約 91% 的 GMV 都來自于招牌“茶拿鐵”產(chǎn)品，銷量前三的茶拿鐵產(chǎn)品貢獻(xiàn)了 61% 的 GMV。
張俊杰篤定認(rèn)為，茶+奶的組合也能成為類似于咖啡的全球暢銷飲品。但他或許低估了茶飲與咖啡在消費(fèi)動(dòng)機(jī)和用戶粘性上的結(jié)構(gòu)性差異。相較于咖啡圍繞提神形成的穩(wěn)定需求，茶飲更多依賴風(fēng)味創(chuàng)新來驅(qū)動(dòng)消費(fèi)，用戶對(duì)口味更新的敏感度更高，忠誠度也更低。
中國的茶飲品牌們往往保持著密集的上新節(jié)奏。《2025 現(xiàn)制茶飲行業(yè)研究報(bào)告》數(shù)據(jù)顯示，去年上半年 10 個(gè)頭部品牌上新總數(shù)達(dá) 277 款，平均每月上新 46 款。
即便是主打咖啡的瑞幸和 Manner，也同樣保持著超高的上新節(jié)奏。過去幾年，瑞幸?guī)缀趺恐芏急３种?1 到 2 款的新品迭代，2024 年一年累計(jì)推出 119 款新品。
伯牙絕弦作為一款茶飲產(chǎn)品，一方面它很難依賴咖啡因的提神功能做文章，另一方面在霸王茶姬標(biāo)準(zhǔn)化流程下又很難進(jìn)行大幅度口味創(chuàng)新。從 2022 年推出至今，它已經(jīng)走過了 4 年的生命周期，在中國茶飲市場幾乎難以想象。
霸王茶姬自身也早早意識(shí)到了產(chǎn)品老舊的重要性。從 2025 年開始，他們就試圖主打“第二杯茶”的概念，主打“傳統(tǒng)萃取中式純茶”，試圖用咖啡行業(yè)的萃取方式來做茶飲。但一年時(shí)間過去，霸王茶姬真正能夠替代伯牙絕弦的“第二杯茶”仍未出現(xiàn)。
媒體們統(tǒng)計(jì)稱，2025 年前半年霸王茶姬新品數(shù)量僅為個(gè)位數(shù)。根據(jù)霸王茶姬 1 月 8 日發(fā)布的《2025 年終會(huì)友回顧》，2025 全年新品數(shù)量也不過約 20 余款。2022 年至 2024 年，霸王茶姬每年上新數(shù)量分別為 14 款、22 款及 15 款。社交平臺(tái)上，“霸王茶姬為什么不上新了”等話題也屢次登上熱搜。
霸王茶姬創(chuàng)始人張俊杰在去年第三季度財(cái)報(bào)電話會(huì)上說，接下來他們除了推動(dòng)門店 4.0 菜單全面落地外，還將擴(kuò)展新的消費(fèi)場景，例如挖掘早餐和晚間時(shí)段。
與其期待霸王茶姬下一個(gè)“伯牙絕弦”，不如多看看霸王茶姬的海外市場。脫離了國內(nèi)激烈的茶飲競爭市場，以及外賣補(bǔ)貼大戰(zhàn)的外在影響，霸王茶姬在海外的業(yè)績要亮眼得多。
霸王茶姬去年第三季度財(cái)報(bào)顯示，海外市場 GMV 已超 3 億元，同比增長 75.3%、環(huán)比增長 27.7%，海外市場 GMV 已連續(xù)兩季度同比增長超 75%。
現(xiàn)在，霸王茶姬在海外已經(jīng)擁有約 262 家門店，更多集中于東南亞市場。去年第三季度，霸王茶姬新開辟了菲律賓和越南市場，他們?cè)隈R來西亞分店數(shù)量已超過 200 家。
去年 4 月，霸王茶姬還在美國洛杉磯開出北美首家門店。年中，霸王茶姬開始組建起北美市場本地化團(tuán)隊(duì)，招募前星巴克首席市場官陸怡華（Emily Chang）擔(dān)任公司北美首席商務(wù)官、前荷蘭兄弟咖啡高級(jí)開發(fā)副總裁 Aaron Harris 擔(dān)任公司北美首席發(fā)展官。
只是，當(dāng)前霸王茶姬的海外市場尚處于起步階段，仍不足以彌補(bǔ)國內(nèi)市場的失速。更令人擔(dān)憂的是，外賣補(bǔ)貼大戰(zhàn)似乎仍未有平息跡象。
1 月 8 日，市場流傳阿里巴巴在面向投資者的交流會(huì)上表示，淘寶閃購已在最新季度取得關(guān)鍵進(jìn)展，2026 年將繼續(xù)加大資源投入，首要任務(wù)為份額增長，力求達(dá)到即時(shí)零售市場絕對(duì)第一。
自去年 4 月 21 日登陸納斯達(dá)克以來，霸王茶姬市值一度觸及 70 億美元以上的高位，但自去年年中以來不斷下跌。過去一年來，霸王茶姬股價(jià)跌去超 60%，市值僅余 23.66 億美元。
霸王茶姬過去一年股價(jià)走勢