文|美股研究社
此前，在發(fā)布了好于預(yù)期的財(cái)報(bào)之后，小鵬汽車在2021年11月底突破了50美元大關(guān)。但考慮到成長(zhǎng)型股票的估值下降、外界對(duì)該公司2022年收入可能低于預(yù)期的擔(dān)憂，以及對(duì)退市的擔(dān)憂，小鵬的股價(jià)在2022年迄今已減半。
我對(duì)小鵬汽車（XPEV）（9868：HK）的中性觀點(diǎn)是基于這樣一個(gè)前提，即該公司的股票不太可能在短期內(nèi)大幅反彈（更不用說回到50美元的水平了）。投資者風(fēng)格轉(zhuǎn)變、供應(yīng)鏈中斷以及對(duì)美國(guó)上市公司可能退市的擔(dān)憂等不利于小鵬汽車股價(jià)的不利因素可能會(huì)持續(xù)一段時(shí)間。由于其估值反映了最近幾個(gè)月拋售后的大部分負(fù)面因素，對(duì)小鵬汽車的持有評(píng)級(jí)是合適的。
小鵬汽車股票關(guān)鍵指標(biāo)
小鵬汽車將于2022年3月28日公布其2021年第四季度的財(cái)務(wù)業(yè)績(jī)，下面作者將回顧該公司最近的2021年第三季度財(cái)務(wù)指標(biāo)，以了解該公司的表現(xiàn)如何。
小鵬汽車于2021年11月23日開市前發(fā)布了2021年第三季度財(cái)務(wù)業(yè)績(jī)，這受到了市場(chǎng)的好評(píng)，小鵬汽車的股價(jià)從2021年11月22日的47.39美元上漲了+8%，越過50美元大關(guān)，截至2021年11月23日收于51.30美元。在接下來的一周，小鵬汽車的股價(jià)在日內(nèi)交易中進(jìn)一步上漲，于2021年12月1日達(dá)到56.45美元的52周高點(diǎn)。
2021年第三季度，公司收入同比增長(zhǎng)187%，比市場(chǎng)預(yù)期高出9%。小鵬汽車的汽車交付量同比增長(zhǎng)近兩倍，從2020年第三季度的8578輛增至2021年第三季度的25666輛，這超過了該公司早期汽車交付量指導(dǎo)值23000-25000輛的上限。
展望未來，小鵬汽車預(yù)計(jì)在2021年第四季度實(shí)現(xiàn)35500輛的汽車交付量（指引中點(diǎn)），相當(dāng)于同比增長(zhǎng)+174%。小鵬汽車還預(yù)計(jì)，2021年第四季度其收入將同比增長(zhǎng)156%，達(dá)到73億元（指引中點(diǎn)），比第三季度財(cái)報(bào)發(fā)布時(shí)賣方一致預(yù)計(jì)的第四季度收入高出26%。
但正如接下來強(qiáng)調(diào)的那樣，好時(shí)光并沒有持續(xù)太久。
小鵬汽車為什么跌了？
自今年年初以來，小鵬汽車的股價(jià)下跌了大約一半。小鵬汽車的股價(jià)從截至2022年1月3日（今年第一個(gè)交易日）的50.27美元跌至截至2022年3月25日的27.05美元。
在我看來，導(dǎo)致小鵬汽車股價(jià)嚴(yán)重下跌的因素有三個(gè)。
首先，小鵬汽車的估值大幅下降。
投資者一直在從高（收入）增長(zhǎng)、虧損的股票轉(zhuǎn)向盈利的公司，這些公司通過股息或回購(gòu)將資本返還給股東。投資者偏好的這種轉(zhuǎn)變與未來利率上升的預(yù)期一致，這往往對(duì)高增長(zhǎng)公司不利。
具體來說，小鵬汽車對(duì)未來12個(gè)月企業(yè)價(jià)值與收入倍數(shù)的共識(shí)已經(jīng)從2021年11月下旬的8倍以上壓縮到2022年3月17日的2.8倍。
其次，有人擔(dān)心小鵬汽車等電動(dòng)汽車公司的收入增長(zhǎng)和利潤(rùn)率可能會(huì)在2022年令市場(chǎng)失望。
市場(chǎng)共識(shí)已經(jīng)預(yù)計(jì)小鵬汽車的營(yíng)收增長(zhǎng)將從2021財(cái)年的+252%放緩至2022財(cái)年的+97%。除了2021年的比較基數(shù)較高之外，供應(yīng)鏈中斷可能會(huì)拖累2022年中國(guó)電動(dòng)汽車的銷售。最近2021年3月11日《南華早報(bào)》的一篇文章強(qiáng)調(diào)，中國(guó)乘用車協(xié)會(huì)對(duì)550萬輛NEV（新能源汽車）的銷售預(yù)測(cè)可能過于樂觀，因?yàn)槿A北理工大學(xué)的一名研究員在文章中引用“預(yù)測(cè)電池和汽車芯片的產(chǎn)量今年可能僅夠440萬輛新能源汽車。”
即使小鵬汽車及其同行能夠獲得足夠的半導(dǎo)體芯片和電池來滿足市場(chǎng)需求，也很可能會(huì)以更高的成本和更大范圍的虧損為代價(jià)。換句話說，小鵬汽車 2022年迄今的股價(jià)調(diào)整可能歸因于對(duì)該公司今年財(cái)務(wù)業(yè)績(jī)低于預(yù)期的擔(dān)憂。
第三，對(duì)中概股從美國(guó)退市的潛在風(fēng)險(xiǎn)的擔(dān)憂可能也打擊了投資者對(duì)小鵬汽車的信心。
小鵬汽車的股價(jià)從截至2022年3月9日的28.65美元修正為截至2022年3月14日的19.75美元。這與2022年3月11日Seeking Alpha News報(bào)道的SEC列出“五家中國(guó)公司，如果他們連續(xù)三年不允許美國(guó)當(dāng)局審查公司審計(jì)，可能會(huì)被摘牌”的消息有關(guān)。在新華社強(qiáng)調(diào)“中國(guó)政府繼續(xù)支持各類公司在海外上市”后，小鵬汽車的股價(jià)后來強(qiáng)勁反彈，截至2022年3月16日，收于27.53美元。這似乎表明，中國(guó)將與美國(guó)就中國(guó)企業(yè)赴美上市及相關(guān)審計(jì)問題進(jìn)行接觸。
小鵬汽車的地位相對(duì)優(yōu)于大多數(shù)其他中概股，因?yàn)槠涔善币呀?jīng)在美國(guó)和香港兩地上市。但假設(shè)小鵬汽車最終被迫在幾年后從美國(guó)市場(chǎng)退市，這對(duì)該公司的股價(jià)仍是一個(gè)利空。如果小鵬汽車最終只在香港證券交易所上市，該公司將失去一個(gè)進(jìn)一步融資的重要渠道，其估值可能會(huì)進(jìn)一步下降，以符合更廣泛的香港市場(chǎng)。
在下一節(jié)中，我將評(píng)估小鵬汽車的股價(jià)前景。
小鵬汽車能反彈到50美元嗎？
小鵬汽車的股價(jià)很難回升到50美元。根據(jù)我的計(jì)算，小鵬汽車未來12個(gè)月的企業(yè)價(jià)值與收入之比必須擴(kuò)大到6.6倍，其股價(jià)才能達(dá)到50美元。
我認(rèn)為，小鵬汽車的股價(jià)在估值倍數(shù)擴(kuò)張的推動(dòng)下，短期內(nèi)不太可能出現(xiàn)大幅反彈。正如我在上一節(jié)中解釋的那樣，投資者對(duì)成長(zhǎng)型股票的偏好轉(zhuǎn)變、中國(guó)汽車行業(yè)整體的逆風(fēng)以及退市擔(dān)憂將暫時(shí)限制小鵬汽車的資本增值潛力。
此外，基于同行比較，小鵬汽車目前的估值是合理的。
小鵬汽車的同行估價(jià)比較
來源：S&P Capital IQ
小鵬汽車的遠(yuǎn)期企業(yè)價(jià)值收入比高于理想汽車，但低于蔚來。盡管小鵬汽車聲稱其2022財(cái)年的收入增長(zhǎng)率略高于同行，但其預(yù)測(cè)毛利率在同行中是最低的。因此，根據(jù)同行估值比較，很難認(rèn)為小鵬汽車的股價(jià)被低估。
小鵬汽車的估值已經(jīng)大幅下降，這在很大程度上反映了負(fù)面因素。另一方面，目前拖累其股價(jià)的逆風(fēng)不太可能很快緩解。