文|《港灣商業(yè)觀察》 施子夫 廖紫雯

作為行業(yè)數(shù)一數(shù)二的巨頭，蒙牛乳業(yè)（02319.HK）日前公布了2023年業(yè)績(jī)情況。與此同時(shí)，總裁的更換，加上增收不增利的尷尬，多少令蒙牛乳業(yè)在資本市場(chǎng)上不被看好。

根據(jù)蒙牛乳業(yè)公布的年報(bào)數(shù)據(jù)顯示，2023年公司實(shí)現(xiàn)營(yíng)收986.2億元，同比增長(zhǎng)6.5%；凈利潤(rùn)48.09億元，同比下降9.31%；經(jīng)營(yíng)利潤(rùn)為61.7億元，同比增長(zhǎng)13.8%；歸屬于權(quán)益股東凈利潤(rùn)48.1億元，同比下降9.3%；毛利率較去年同期上升1.9個(gè)百分點(diǎn)至37.2%。

01、2023答卷：增收不增利

具體分業(yè)務(wù)來(lái)看，液態(tài)奶收入為820.711億元，上年同期為782.693億元，同比上升4.86%，占蒙牛總收入的83.2%，上年同期為84.5%。冰淇淋收入為60.263億元，上年同期為56.524億元，同比上升6.61%，占蒙?？偸杖氲?.1%，上年同期為6.1%。奶粉收入為38.017億元，上年同期為38.620億元，同比下降1.56%，占蒙?？偸杖氲?.9%，上年同期為4.2%。奶酪收入為43.573億元，上年同期為13.211億元，同比上升229.82%（妙可藍(lán)多全年并表有關(guān)），占蒙?？偸杖氲?.4%，上年同期為1.4%。

蒙牛乳業(yè)表示，2023年將派息比例提升至40%，派發(fā)期末股息每股普通股人民幣0.489元，合計(jì)派發(fā)現(xiàn)金股利19.24億元，同比增加21%。

毫無(wú)疑問(wèn)，2023年度財(cái)報(bào)對(duì)蒙牛而言，是一份增收不增利好壞參半的答卷。

在同一時(shí)間，公司在高管人事上也做了調(diào)整，蒙牛乳業(yè)發(fā)布公告稱，按照集團(tuán)戰(zhàn)略安排，盧敏放升任公司副董事長(zhǎng)、卸任總裁并繼續(xù)擔(dān)任執(zhí)行董事；原高級(jí)副總裁、常溫事業(yè)部負(fù)責(zé)人高飛接任總裁，并擔(dān)任執(zhí)行董事。

3月27日當(dāng)天，蒙牛乳業(yè)股價(jià)大跌9.92%，恒生指數(shù)則下跌1.36%。香頌資本執(zhí)行董事沈萌告訴《港灣商業(yè)觀察》，蒙牛的業(yè)績(jī)表現(xiàn)受內(nèi)外部因素疊加影響，市場(chǎng)競(jìng)爭(zhēng)力有所減弱，而盧敏放在任期間雖力圖扭轉(zhuǎn)不利局面，但也收效甚微，所以業(yè)績(jī)一出，并受大盤(pán)影響，蒙牛股價(jià)有明顯下滑。

在同一天的業(yè)績(jī)發(fā)布會(huì)上，蒙牛股份高管也回復(fù)了外界的擔(dān)憂。

盧敏放表示，凈利潤(rùn)的下滑主要是受到多余鮮奶噴粉儲(chǔ)藏產(chǎn)生的大包粉減值，分紅預(yù)扣稅和市場(chǎng)競(jìng)爭(zhēng)加劇銷售費(fèi)用增加等原因有關(guān)。“對(duì)于蒙牛去年業(yè)績(jī)表示滿意”。

針對(duì)行業(yè)當(dāng)前壓力及前景，盧敏放認(rèn)為，短期內(nèi)國(guó)內(nèi)乳制品行業(yè)增長(zhǎng)依然面臨壓力，乳制品企業(yè)要渡過(guò)周期，需要給消費(fèi)者帶來(lái)更多價(jià)值。比如隨著國(guó)內(nèi)消費(fèi)者健康意識(shí)的增長(zhǎng)，乳業(yè)在一些細(xì)分賽道，如低糖低脂、零添加、配方優(yōu)化、營(yíng)養(yǎng)強(qiáng)化等依然有巨大的增長(zhǎng)潛力，也將成為未來(lái)乳企創(chuàng)新升級(jí)和競(jìng)爭(zhēng)的新賽道。同時(shí)，渠道的多元化也帶動(dòng)了新渠道和新場(chǎng)景的出現(xiàn)，也是行業(yè)競(jìng)爭(zhēng)的另一個(gè)維度。

“目前行業(yè)屬于暫時(shí)性放緩，中國(guó)乳業(yè)發(fā)展已經(jīng)進(jìn)入到下半場(chǎng)階段，但由于國(guó)內(nèi)乳業(yè)產(chǎn)業(yè)結(jié)構(gòu)太單一，因此行業(yè)并沒(méi)有‘反應(yīng)過(guò)來(lái)’。”盧敏放談道。

華福證券在2月初的研究報(bào)告中也認(rèn)為，對(duì)比國(guó)內(nèi)外，我國(guó)人均乳制品消費(fèi)量同世界平均水平尚有較大差距，尤其是下沉市場(chǎng)需求空間有待挖掘。細(xì)分品類增速來(lái)看，低溫鮮奶和奶酪增速最快，而酸奶、嬰配粉和乳飲料品類偏存量競(jìng)爭(zhēng)。從格局來(lái)看，雙寡頭格局清晰，當(dāng)前常溫奶品類的CR2在70%左右，份額戰(zhàn)趨于尾聲?？聪蛭磥?lái)，伊利和蒙牛戰(zhàn)略布局重點(diǎn)呈現(xiàn)差異化，伊利重點(diǎn)發(fā)力奶粉等高毛利率產(chǎn)品，蒙牛則在高速成長(zhǎng)且格局未定的低溫和奶酪搶先發(fā)力。

02、前總裁雙千億目標(biāo)成空，新總裁如何應(yīng)對(duì)？

與此同時(shí)，對(duì)于高管人事變動(dòng)方面，盧敏放也表示，這一調(diào)整是蒙牛董事會(huì)基于戰(zhàn)略考慮的決定，一方面希望繼續(xù)做大做強(qiáng)蒙牛；另一方面，也希望發(fā)展并且培養(yǎng)年輕一代的核心管理團(tuán)隊(duì)。

無(wú)論是盧敏放，還是高飛，在行業(yè)經(jīng)驗(yàn)方面都?xì)v練十足。盧敏放于2016年9月?lián)蚊膳Ｈ闃I(yè)總裁，在此之前，曾擔(dān)任達(dá)能早期生命營(yíng)養(yǎng)品公司大中華區(qū)副總裁，服務(wù)達(dá)能集團(tuán)及多美滋嬰兒食品有限公司超過(guò)10年。更早前，盧敏放曾在強(qiáng)生（中國(guó)）有限公司任職達(dá)9年，并在美國(guó)通用電氣（中國(guó)）服務(wù)近4年。

外界印象深刻的是，剛上任蒙?？偛靡荒曜笥遥R敏放就提出了“雙千億”的目標(biāo)，即到2020年，蒙牛營(yíng)收和市值要雙雙突破1000億。如今看來(lái)，“雙千億”目標(biāo)無(wú)疑遺憾收?qǐng)觥＝刂?月27日收盤(pán)，蒙牛乳業(yè)市值為675.15億港元。

據(jù)公開(kāi)資料顯示，高飛自1999年蒙牛創(chuàng)立之初加入公司，現(xiàn)年47歲，他曾擔(dān)任銷售及營(yíng)銷部區(qū)域經(jīng)理、中心經(jīng)理、銷售總經(jīng)理、營(yíng)銷總經(jīng)理、高級(jí)副總裁、常溫事業(yè)部負(fù)責(zé)人等。據(jù)悉，高飛在乳制品行業(yè)深耕多年，主導(dǎo)了蒙牛銷售體系的開(kāi)拓和發(fā)展。帶領(lǐng)團(tuán)隊(duì)打造高端品牌“特侖蘇”，開(kāi)辟了中國(guó)高端奶制品市場(chǎng)。此外，在蒙牛推進(jìn)數(shù)智化轉(zhuǎn)型過(guò)程中，他也主導(dǎo)建成的寧夏全數(shù)智化超級(jí)工廠，打造了行業(yè)智能制造示范標(biāo)桿。

至少?gòu)呢?cái)務(wù)數(shù)據(jù)上來(lái)看，新總裁高飛面臨著如何扭轉(zhuǎn)凈利潤(rùn)下滑的處境。

高級(jí)乳業(yè)分析師宋亮對(duì)《港灣商業(yè)觀察》表示，高飛是一個(gè)破局者，從過(guò)往履歷來(lái)看，他對(duì)市場(chǎng)銷售，產(chǎn)品的品牌建設(shè)等方面，都有著非常豐富的經(jīng)驗(yàn)，所以接任總裁后會(huì)對(duì)蒙牛的整個(gè)業(yè)務(wù)板塊，在未來(lái)的市場(chǎng)破局中有很大幫助。

宋亮認(rèn)為，一方面蒙牛履行社會(huì)責(zé)任，在22年及23年，持續(xù)收奶噴粉，占用了不少的資金，這很大程度上造成蒙牛增收不增利。不過(guò)，另一方面，蒙牛近年來(lái)為了消化奶源，持續(xù)進(jìn)行促銷，通過(guò)降低價(jià)格來(lái)使得銷量增加，這也確保了營(yíng)收的增長(zhǎng)。

宋亮建議，在穩(wěn)住主業(yè)的前提下，蒙?？梢匀プ鲂沦惖佬聵I(yè)務(wù)的拓展。同時(shí)，公司還可以進(jìn)一步降本增效，利用數(shù)字化手段來(lái)加強(qiáng)整個(gè)產(chǎn)業(yè)鏈的鏈接，進(jìn)而降低產(chǎn)業(yè)鏈銜接的成本。其次要繼續(xù)打造新賽道新產(chǎn)品，增加新的增長(zhǎng)點(diǎn)。

高飛在業(yè)績(jī)會(huì)上也表示：今天無(wú)論誰(shuí)在總裁這個(gè)崗位，首先都會(huì)想到蒙牛的戰(zhàn)略不變。目前行業(yè)遇到一些挑戰(zhàn)，蒙牛將積極應(yīng)對(duì)，“我們還有很大的空間去進(jìn)一步推動(dòng)消費(fèi)迭代，包括數(shù)字化轉(zhuǎn)型、持續(xù)為消費(fèi)者和股東創(chuàng)造更多的價(jià)值，實(shí)現(xiàn)高質(zhì)量發(fā)展。蒙牛管理層會(huì)更加注重現(xiàn)金流的提升和對(duì)股東的回報(bào)?！?/p>

03、凈利潤(rùn)低于市場(chǎng)預(yù)期，銷售費(fèi)用雙位數(shù)增長(zhǎng)

不過(guò)，沈萌則認(rèn)為蒙牛當(dāng)前所面臨的行業(yè)競(jìng)爭(zhēng)態(tài)勢(shì)壓力不小。他談及，一方面消費(fèi)需求減弱，另一方面經(jīng)營(yíng)成本增加，導(dǎo)致雖然營(yíng)收小幅上升，但蒙牛凈利受沖擊較大。短期內(nèi)，消費(fèi)需求和經(jīng)營(yíng)成本的擠壓趨勢(shì)難以出現(xiàn)改善，所以接下來(lái)的發(fā)展阻力依然很大。

對(duì)于今年增長(zhǎng)目標(biāo)，蒙牛乳業(yè)首席財(cái)務(wù)官?gòu)埰奖硎荆?024年收入指引仍是保持中低單位數(shù)百分比的增長(zhǎng)，未來(lái)幾年致力于提升經(jīng)營(yíng)利潤(rùn)率的方向未變，今年目標(biāo)經(jīng)營(yíng)利潤(rùn)率再提升30至50個(gè)基點(diǎn)。

在蒙牛年報(bào)發(fā)布前的3月18日，摩根大通發(fā)布研究報(bào)告稱，將蒙牛乳業(yè)的目標(biāo)價(jià)從41港元下調(diào)至35港元。摩根大通認(rèn)為，在現(xiàn)金流改善的情況下，蒙?？赡軙?huì)提高派息比率。以現(xiàn)價(jià)水平預(yù)測(cè)2024年市盈率約12倍，其估值打折已反映了大部分的負(fù)面因素，并為業(yè)績(jī)公布的盈利潛在下跌提供了下行保護(hù)。

根據(jù)摩根大通的預(yù)測(cè)，蒙牛2023年銷售額將增長(zhǎng)7%至992億元，經(jīng)營(yíng)利潤(rùn)率料增長(zhǎng)約50個(gè)基點(diǎn)至6.3%，純利預(yù)測(cè)持平錄53億元。如果全年派息比率從30%提升至50%，則預(yù)測(cè)2024年股息回報(bào)率可升至約3.8%。因此，摩根大通維持對(duì)蒙牛的“增持”評(píng)級(jí)，不過(guò)將其目標(biāo)價(jià)從41港元降至35港元。

顯然，摩根大通在銷售額及凈利潤(rùn)預(yù)測(cè)方面有所高估。

另一家巨頭摩根士丹利則在最新的研究報(bào)告中坦言，蒙牛乳業(yè)2023年純利跌9.3%至48億元人民幣，分別較大摩及市場(chǎng)預(yù)測(cè)低7%和12%；核心營(yíng)運(yùn)利潤(rùn)同比升14%，遜于該行預(yù)期3%，受累銷售及營(yíng)銷支出增加。此外，去年銷售額同比增6.5%至986億元人民幣，符合預(yù)期；期內(nèi)毛利率擴(kuò)大1.8個(gè)百分點(diǎn)，勝于該行預(yù)期0.9個(gè)百分點(diǎn)，是由于原料奶價(jià)格下降。

年報(bào)顯示，2023年，蒙牛乳業(yè)銷售及經(jīng)銷費(fèi)用為251.922億元，上年同期為223.473億元，同比增加12.7%，占總收入比例上升至25.5%，上年同期為24.1%。查閱歷年這一費(fèi)用金額來(lái)看，2023年創(chuàng)下歷史新高。